Denizbank’ın bir iştiraki olan Deniz Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı (DZGYO), portföyünde yer alan değerli ticari mülkler ve geliştirdiği projelerle Türkiye’nin gayrimenkul sektöründe önemli bir oyuncu konumundadır. Özellikle yüksek enflasyonun damga vurduğu ekonomik bir konjonktürde, gayrimenkul şirketleri yatırımcılar için bir sığınak limanı olarak görülür. Ancak her parlayan altın değildir. Deniz GYO’nun 2025 yılının ilk yarısını kapsayan finansal tablolarını yapay zeka ile derinlemesine incelediğimizde, bilançonun kaya gibi sağlam yapısının ardında, gelir tablosu ve dipnotlarda gizlenmiş, şirketin stratejik bir dönüşüm içinde olduğunu ve bazı önemli riskler barındırdığını gördük. Bu analizde, rakamların ötesine geçerek Deniz GYO’nun geleceğine ışık tutacak en kritik sinyalleri yatırımcılar için deşifre ediyoruz.

Genel Bakış: Rakamlar Ne Anlatıyor?

İlk bakışta, Deniz GYO’nun 2025 ilk yarı performansı endişe verici görünüyor. Şirketin hasılatı, geçen yılın aynı dönemine göre %87’lik şok bir düşüşle 287,5 milyon TL’den 35,4 milyon TL’ye gerilemiş durumda. Bu dramatik düşüş, doğal olarak kârlılığı da beraberinde sürüklemiş: 110 milyon TL’lik brüt kâr 13,1 milyon TL’ye, 55 milyon TL’lik esas faaliyet kârı ise 122,1 milyon TL’lik devasa bir zarara dönüşmüş. Şirket, 2024’ün ilk yarısındaki 82,4 milyon TL’lik net kârın ardından bu dönemde sadece 397 bin TL’lik bir net zarar açıklamış olsa da bu, faaliyetlerinden değil, büyük ölçüde finansal gelirlerinden kaynaklanıyor.

Peki, bu çöküşün sebebi ne? Cevap, satış stratejisindeki köklü bir değişimde yatıyor. Geçen yıl bu dönemde 225 milyon TL’nin üzerinde konut satışı yapan şirket, bu yıl hiç konut satışı gerçekleştirmemiş. Buna karşılık, bilançonun diğer tarafında ise bambaşka bir hikaye var: Şirketin finansal borçları yok denecek kadar azken, kasasında ve likit fonlarda 1,4 milyar TL’yi aşan devasa bir nakit gücü bulunuyor. Kısacası karşımızda, faaliyetlerinden zarar eden ama bilançosu son derece sağlam, stratejik bir kavşakta bekleyen bir GYO var.

Şirketin Güçlü Yönleri: “İşler Yolunda” Sinyalleri

1. Kaya Gibi Bilanço: Devasa Net Nakit Pozisyonu
   Finansal borçluluk, birçok şirket için bir kâbusken, Deniz GYO için bir endişe kaynağı değil. Şirketin toplam finansal borcu sadece 16,2 milyon TL. Buna karşılık, kasasındaki nakit ve finansal yatırımlarının toplamı 1,4 milyar TL’yi aşıyor. Bu durum, şirketi “Net Borçlu” değil, “Net Nakit” pozisyonuna taşıyor. Bu kadar güçlü bir nakit pozisyonu, şirkete hem potansiyel krizlere karşı muazzam bir dayanıklılık kazandırıyor hem de gelecekteki yatırım fırsatlarını değerlendirme esnekliği sunuyor.

2. İstikrarlı Nakit Akışı: Büyüyen Kira Gelirleri
   Konut satışları durmuş olsa da şirketin ana damarlarından biri olan kira gelirleri güçlü bir şekilde akmaya devam ediyor. 2025’in ilk yarısında elde edilen 47,4 milyon TL’lik kira geliri, geçen yılın aynı dönemindeki 37,2 milyon TL’ye göre %27’lik bir artışa işaret ediyor. Bu düzenli ve öngörülebilir gelir akışı, şirketin operasyonel devamlılığı için hayati bir güvence sağlıyor.

3. Enflasyona Karşı Zırh: Değerli Gayrimenkul Portföyü
   Şirketin bilançosunda 3,57 milyar TL değerinde yatırım amaçlı gayrimenkul bulunuyor. Yüksek enflasyonist ortamlarda bu tür maddi varlıklar, değerlerini koruma ve artırma potansiyeli taşır. Her ne kadar bu rakamlar enflasyon muhasebesi (TMS 29) ile düzeltilmiş olsa da, piyasa değerlerinin bu rakamların üzerinde olma ihtimali yüksektir. Bu portföy, şirket için uzun vadeli bir değer deposu niteliğindedir.

Şirketin Zayıf Yönleri: “Dikkat Edilmesi Gerekenler”

1. Ciro ve Kârlılıkta Sert Düşüş: Durma Noktasına Gelen Konut Satışları
   Analizin en net bulgusu, hasılat ve kârlılıktaki dramatik düşüş. Bunun tek sebebi, geçen yılın aksine bu dönemde hiç konut satışı yapılmaması. Bu durum, şirketin “yap-sat” modelinden, en azından geçici olarak, “tut-kirala” modeline geçtiğini gösteriyor. Yatırımcılar için kritik soru şu: Bu bir strateji mi, yoksa piyasadaki durgunluktan kaynaklanan bir zorunluluk mu?

2. Gizli Tehlike: Kur Riskinden Gelen Dev Gider
   Şirketin faaliyet zararında aslan payı, 98,6 milyon TL’lik “Esas Faaliyetlerden Diğer Giderler” kalemine ait. Bu giderin neredeyse tamamı (96,9 milyon TL) kur farkı zararından kaynaklanıyor. Bu durum, şirketin döviz pozisyonunda ciddi bir risk taşıdığını gösteriyor. Dipnotlar incelendiğinde, şirketin Euro cinsinden aldığı avanslar nedeniyle net 331 milyon TL’lik döviz açık pozisyonu olduğu görülüyor. Yani Euro’nun TL karşısında değerlenmesi, Deniz GYO için doğrudan zarar anlamına geliyor.

3. Faaliyetler Zararda: Şirketi Finansal Gelirler Ayakta Tutuyor
   Deniz GYO, 2025’in ilk yarısında esas faaliyetlerinden 122 milyon TL zarar etti. Şirketin büyük bir net zararla karşılaşmamasının tek nedeni, sahip olduğu devasa nakit varlıklardan elde ettiği 214,8 milyon TL’lik faiz geliri. Bu, şirketin mevcut durumda bir gayrimenkul operatöründen çok, elindeki nakdi yöneten bir fon gibi davrandığını gösteriyor. Operasyonel kârlılığın sağlanamaması, uzun vadede sürdürülebilir bir model değildir.

Yatırımcının Radarında Olması Gereken 4 Kritik Nokta (Dipnot Analizi)

1. Dipnot 19: Strateji Değişikliğinin Kanıtı – Neden Konut Satışları Sıfırlandı?
   Raporun 40. sayfasındaki bu dipnot, tüm gelir tablosu hikayesini özetliyor. 2024’ün ilk yarısında Bodrum ve Tarabya projelerinden 225 milyon TL’lik konut satışı geliri elde edilirken, 2025’te bu kalem sıfır çekmiş. Bu, basit bir yavaşlama değil, stratejik bir duruştur. Muhtemel senaryolar: a) Şirket, faizlerin yüksek olduğu ve konut talebinin zayıfladığı bir dönemde satış yapmak yerine doğru zamanı bekliyor. b) Şirket, kalıcı olarak “yap-sat” modelinden ziyade portföyünü büyütüp kira geliri odaklı bir yapıya geçiyor. Bu kararın ardındaki neden, şirketin gelecekteki büyüme potansiyelini anlamak için kritik öneme sahip.

2. Dipnot 28: Milyonluk Zararın Kaynağı – Euro Borcu ve Kur Riski
   Raporun 48. sayfası, şirketin adeta “Aşil topuğunu” ortaya koyuyor. Şirketin, Euro cinsinden aldığı avanslardan kaynaklanan yaklaşık 16,5 milyon Euro’luk bir yükümlülüğü var. Bu durum, TL cinsinden bilançoda 770 milyon TL’lik bir borç yaratıyor ve Euro/TL kuru yükseldikçe bu borç da artarak şirkete kur farkı zararı yazdırıyor. İlk yarıda yazılan 97 milyon TL’lik zarar, bu riskin ne kadar somut olduğunu gösteriyor. Yatırımcılar, Deniz GYO’yu analiz ederken Euro kurunun seyrini mutlaka yakından izlemelidir.

3. Dipnot 30: Bodrum’daki Hukuki Kriz – Otel Projesi ve İmar Sorunları
   Dipnotların en kritik ve gözden kaçabilecek detayı 55. sayfada yer alıyor. Şirketin değerli varlıklarından “Le Chic Bodrum Otel” ile ilgili Bodrum Belediyesi tarafından “imara aykırı” olduğu gerekçesiyle işlem yapılmış ve tapu kaydına şerh düşülmüş. Şirket, bu kararlara karşı dava açtığını ve durumun gayrimenkulün değerini etkilemediğini belirtse de, bu açık bir hukuki risktir. Daha da önemlisi, Sermaye Piyasası Kurulu (SPK), şirkete bu sorunu çözmesi için 31 Aralık 2025 tarihine kadar ek süre vermiş. Bu tarihe kadar çözüm bulunamazsa ne olacağı belirsizdir ve bu durum, yatırımcılar için ciddi bir takip konusu olmalıdır.

4. Dipnot 27: Denizbank ile Sıkı İlişkiler – Grup İçi İşlemlerin Anlamı
   Deniz GYO, bir Denizbank iştiraki olmanın getirdiği avantaj ve dezavantajları birlikte yaşıyor. Raporun 45. ve 46. sayfaları, şirketin finansal varlıklarının neredeyse tamamının (mevduatlar ve likit fonlar) grup şirketleri olan Denizbank ve Deniz Portföy’de değerlendirildiğini gösteriyor. Aynı zamanda en büyük kiracılarından biri de yine Denizbank. Bu yapı, bir yandan istikrar ve güvence sağlarken, diğer yandan tüm finansal kaynakların tek bir grupta toplanması nedeniyle bir “konsantrasyon riski” yaratır. Olağandışı bir durum olmasa da, bu bağımlılık seviyesi bilinmelidir.

Sonuç ve Gelecek Perspektifi

• Yapay Zeka Gözüyle Büyük Resim:
  Deniz GYO, finansal olarak son derece sağlam ancak operasyonel olarak zorlu bir dönemden geçen bir şirket profili çiziyor. “Yap-sat” modeline ara vererek kira ve faiz gelirlerine odaklanması, onu bir “nakit yönetimi” şirketine dönüştürmüş durumda. Devasa net nakit pozisyonu en büyük gücü iken, Euro cinsinden taşıdığı açık pozisyon ve Bodrum’daki otel projesine ilişkin hukuki belirsizlikler en önemli tehditleri oluşturuyor. Hisse, defter değerine göre iskontolu işlem görse de, yatırımcıların bu riskleri ve şirketin stratejik dönüşümünü doğru okuması gerekiyor.

• Gelecek Çeyrekte İzleme Listesi:

  1. Bodrum Otel: İmar sorunlarıyla ilgili hukuki süreçlerin nasıl sonuçlanacağı ve SPK’nın verdiği sürenin nasıl kullanılacağı.

  2. Kur Riski: Euro/TL kurunun bilançoya etkisi ve şirketin bu riski yönetmek için bir adım atıp atmayacağı.

  3. Satış Stratejisi: Konut satışlarının yeniden başlayıp başlamayacağı veya yeni bir projenin duyurulup duyurulmayacağı.

  4. Kira Gelirleri: Mevcut kira gelirlerindeki artış trendinin sürdürülebilirliği.

Yasal Uyarı: Burada yer alan bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Bu yazı ve analiz tamamen yapay zeka ile oluşturulmuştur.

İletişim: Paylaşımları aynı zamanda X (Twitter) hesabımda da paylaşıyorum. Takip etmek için: https://x.com/y_etreabc