İşbir Holding A.Ş. (ISBIR) bilançosu, finansal analizde sıkça rastlanmayan, ders niteliğinde bir tablo sunuyor. Şirketin satış gelirleri geçen yılın aynı dönemine göre hafif bir artış gösterirken, net sonuçta 381 milyon TL’lik kârdan 1.16 milyar TL’lik devasa bir zarara geçiş yapması, yatırımcıların radarında derinlemesine bir incelemeyi zorunlu kılıyor. Bu durum, basit bir maliyet artışından çok daha fazlasını işaret ediyor; şirketin nakit üretme kabiliyetindeki zayıflama, artan borç yükünün ezici baskısı ve operasyonel verimlilikteki aşınmanın tehlikeli bir birleşimini gözler önüne seriyor. Bu detaylı İşbir Holding (ISBIR) Bilanço Analizi ile, zararın gerçek kaynağını ortaya çıkaracak, şirketin borçlanma ile operasyonel zayıflık arasındaki tehlikeli dansını deşifre edecek ve bu finansal fırtınanın sürdürülebilir olup olmadığını sorgulayacağız.

Rakamların İlk Fısıltısı: Bilanço Ne Anlatıyor?

1968 yılında kurulan ve yatak, sünger, sentetik dokuma, pazarlama gibi farklı sektörlerde faaliyet gösteren bağlı ortaklıklarıyla Türkiye’nin köklü sanayi gruplarından biri olan İşbir Holding, geniş bir operasyonel yelpazeye sahiptir. İşbir Sentetik Dokuma, İşbir Sünger Sanayi gibi ana iştirakleri, hem yurt içi hem de yurt dışı pazarlarda önemli bir oyuncu konumundadır. Ancak 30 Haziran 2025 tarihli konsolide finansal tablolar, bu köklü yapının ciddi bir finansal baskı altında olduğunu gösteriyor.

İlk bakışta, toplam varlıkların 12.39 milyar TL’den 12.97 milyar TL’ye yükselmesi olumlu bir sinyal gibi okunabilir. Fakat bu artışın motoru incelendiğinde endişe verici detaylar ortaya çıkıyor. En dikkat çekici değişim, Kısa Vadeli Borçlanmalar kaleminde yaşanıyor. Şirketin kısa vadeli banka kredileri ve diğer finansal yükümlülükleri, altı ay gibi kısa bir sürede 1.92 milyar TL’den 3.04 milyar TL’ye fırlamış durumda. Bu 1.1 milyar TL’lik artış, şirketin likidite ihtiyacını borçla karşıladığının en net kanıtı. Buna paralel olarak, Özkaynaklar 8 milyar TL’den 6.96 milyar TL’ye gerileyerek 1 milyar TL’nin üzerinde bir erime yaşamış. Varlıklar artarken özkaynakların bu denli sert düşmesi, bilançonun temel sağlığının bozulduğuna işaret eden en kritik alarm sinyalidir.

Zehirli Kokteyl: Düşen Kârlılık ve Patlayan Finansman Giderleri

İşbir Holding’in 1.16 milyar TL’lik zarara sürüklenmesinin arkasında tek bir neden yok; bu, birkaç olumsuz faktörün bir araya gelerek oluşturduğu “kusursuz fırtına”nın bir sonucu. Ancak bu fırtınanın merkez üssü, hiç şüphesiz Gelir Tablosu’nda gizli.

1. Dipnot Dedektifliği (Dipnot 23 ve 4): Gelir Tablosu’ndaki Finansman Giderleri kalemi, geçen yıl 606 milyon TL iken bu dönemde 1.075 milyar TL‘ye patlamış durumda (Dipnot 23). Bu 470 milyon TL’lik artış, zararın en büyük tekil sorumlusudur. Bu giderin kaynağını anlamak için bilançodaki Dipnot 4’e (Finansal Borçlanmalar) bakmak yeterli. Kısa vadeli borçlardaki 1.1 milyar TL’lik artış, doğrudan doğruya bu finansman giderini doğurmuştur. Şirket, operasyonlarını ve yatırımlarını döndürmek için yüksek maliyetli borçlanmaya başvurmuş ve bu da kârlılığı doğrudan yok etmiştir.

2. Niceliksel Etki: 1.075 milyar TL’lik finansman gideri, şirketin 786 milyon TL’lik brüt kârının tamamını eritmekle kalmamış, üzerine yüzlerce milyon liralık ek bir yük bindirmiştir. Diğer bir deyişle, şirket ana faaliyetlerinden kazandığından çok daha fazlasını bankalara ve finans kuruluşlarına faiz olarak ödemek zorunda kalmıştır.

3. Stratejik Anlam (So What?): Bu durum, İşbir Holding’in büyüme ve operasyon modelinin sürdürülemez hale geldiğini gösteriyor. Bir şirket, faaliyetlerinden nakit üretemeyip bu açığı sürekli borçla kapatıyorsa, “borç sarmalı” olarak bilinen tehlikeli bir yola girmiş demektir. Her yeni borç, daha fazla faiz gideri; daha fazla faiz gideri ise daha büyük zararlar ve daha fazla borç ihtiyacı anlamına gelir. Bu döngünün acilen kırılması gerekmektedir.

4. Operasyonel Zayıflık Sinyali (Dipnot 5): Bilanço’daki Ticari Alacaklar 1.42 milyar TL’den 1.86 milyar TL’ye yükselmiş. Satışların sadece %5 arttığı bir dönemde alacakların %31 gibi devasa bir oranda artması, tahsilat sorunlarına işaret eder. Nitekim Nakit Akış Tablosu, “Ticari alacaklardaki değişim” nedeniyle operasyonlardan 425 milyon TL nakit çıkışı yaşandığını teyit etmektedir. Şirket malını satıyor, ancak parasını zamanında alamıyor. Bu da borçlanma ihtiyacını körükleyen bir diğer önemli faktördür.

Finansal Sağlık Kontrolü: Derinlemesine Analiz

Ana sorunu teşhis ettikten sonra, şirketin genel finansal yapısını daha detaylı inceleyerek resmin bütününü görelim.

Nakit Akışının Üç Bacağı: Borçla Dönen Çarklar

Nakit Akış Tablosu, bir şirketin kan dolaşım sistemidir ve İşbir için bu sistem kırmızı alarm vermektedir:

• İşletme Faaliyetlerinden Nakit Akışı: Şirket, ana faaliyetlerinden -421 milyon TL negatif nakit akışı yaratmıştır. Geçen yıl aynı dönemde bu rakam +1.1 milyar TL idi. Bu, şirketin temel operasyonlarının artık nakit üretmek yerine nakit tükettiğini gösteren en yıkıcı veridir.

• Yatırım Faaliyetlerinden Nakit Akışı: Varlık alımları nedeniyle -212 milyon TL nakit çıkışı yaşanmıştır.

• Finansman Faaliyetlerinden Nakit Akışı: Şirket, borçlanma yoluyla kasasına net +939 milyon TL nakit sokmuştur.

Özetle, İşbir Holding hem operasyonel açığını hem de yatırımlarını tamamen yeni borçlarla finanse etmektedir. Kendi kaynaklarıyla değil, dış kaynaklarla hayatta kalmaya çalışan bir yapı mevcuttur.

Borçluluk Yapısı ve Finansman Riski: Yükselen Tehlike

Şirketin Net Finansal Borç / Özkaynak oranı, Dipnot 24’e göre %20’den %40’a fırlamıştır. Bu, kaldıraç oranının altı ayda ikiye katlandığı anlamına gelir ve finansal riski ciddi ölçüde artırır. Daha da endişe verici olan, şirketin net döviz pozisyonu açığının -940 milyon TL’den -1.75 milyar TL‘ye çıkmasıdır. Kurdaki olası bir yükseliş, şirketin finansman giderlerini daha da artırarak mevcut zararı derinleştirme potansiyeline sahiptir.

Kârlılığın DNA’sı: DuPont Analizi

Özsermaye Kârlılığı’nın (ROE) neden çöktüğünü anlamak için DuPont analizi bize net bir resim sunar:

1. Net Kâr Marjı: %9,9’luk pozitif marjdan -%28,7‘lik negatif marja dramatik bir düşüş yaşanmıştır. ROE’deki çöküşün ana sorumlusu budur.

2. Varlık Devir Hızı: 0.31 seviyesinde kalarak varlık verimliliğinde önemli bir değişim olmadığını göstermiştir.

3. Özkaynak Çarpanı: 1.55’ten 1.86’ya yükselerek borçluluğun arttığını teyit etmiştir.

Sonuç: Kârlılıktaki erozyon o kadar şiddetlidir ki, şirketin borçluluğunu artırması dahi özsermaye kârlılığını kurtaramamış, aksine derin bir negatife sürüklemiştir.

Analistin Soğukkanlı Karnesi

Aşağıdaki kategorilerde, şirketin performansını 10 üzerinden değerlendiriyoruz. Her bir puanın arkasındaki gerekçeleri, analizdeki temel bulguları ve dayanakları ayrıntılı olarak açıklıyoruz. Puanlama, aşağıdaki kriterler dikkate alınarak yapılmıştır:

• Bilanço Sağlamlığı (3/10): Artan borçluluk, eriyen özkaynaklar ve yükselen kaldıraç oranı, bilanço sağlığını ciddi şekilde zayıflatmıştır. Kısa vadeli borçların kısa vadeli varlıklara oranı endişe verici seviyededir.

• Kârlılık (1/10): Şirketin kârdan 1.16 milyar TL’lik rekor bir zarara geçmesi, brüt ve faaliyet kâr marjlarındaki sert düşüş, kârlılık performansının neredeyse tamamen yok olduğunu göstermektedir.

• Nakit Akış Gücü (2/10): İşletme faaliyetlerinden yaratılan nakit akışının 1.1 milyar TL pozitiden 421 milyon TL negatife dönmesi, şirketin nakit yaratma kabiliyetinde yaşadığı çöküşü net bir şekilde ortaya koymaktadır.

• Stratejik Yönelim (4/10): Şirket satışlarını bir miktar artırmayı başarmış olsa da, bu büyümenin kârlılığa ve nakit akışına yansımaması, mevcut stratejinin sorgulanması gerektiğini gösteriyor. Borca dayalı büyüme sürdürülebilir değildir.

• Risk Yönetimi (2/10): Net finansal borcun ve net döviz açığının altı ayda neredeyse ikiye katlanması, şirketin finansal ve kur risklerine karşı oldukça savunmasız olduğunu göstermektedir.

• Verimlilik (5/10): Varlık devir hızı gibi verimlilik oranlarında ciddi bir bozulma olmasa da, ticari alacakların yönetimindeki zayıflık genel operasyonel verimliliği aşağı çekmektedir.

• Sürdürülebilirlik (3/10): Mevcut finansal yapı ve negatif nakit akışı, şirketin uzun vadeli sürdürülebilirliği önünde ciddi bir tehdit oluşturmaktadır. Acil bir dönüşüm planı gereklidir.

• Yönetim Kalitesi (4/10): Yönetimin bu zorlu tabloyu nasıl yöneteceğine dair atacağı adımlar kritik olacaktır. Mevcut sonuçlar, stratejik ve operasyonel kararların gözden geçirilmesi gerektiğini ortaya koymaktadır.

Toplam Puan: 24/80

Bu puan, İşbir Holding’in ciddi bir finansal türbülans içinde olduğunu ve yatırımcılar için önemli riskler barındırdığını göstermektedir. Puan, şirketin temel operasyonlarını kârlı ve nakit üreten bir yapıya dönüştürmesi gerektiğinin altını çizmektedir.

Nihai Test: Şirket Değer Yaratıyor mu? (ROIC Analizi)

Bir şirketin değer yaratıp yaratmadığının en net göstergesi, Yatırım Getirisi’nin (ROIC), Sermaye Maliyeti’nden (WACC) yüksek olmasıdır. İşbir Holding’in faaliyet kârı ciddi şekilde düştüğü ve yatırım yapılan sermaye (borçlar + özkaynaklar) arttığı için, ROIC oranı dramatik bir şekilde düşmüş ve muhtemelen negatife dönmüştür. Negatif bir ROIC, şirketin sermaye maliyetini karşılayamadığını, aksine her bir liralık yatırımla hissedar değerini yok ettiğini gösterir. Bu durum, şirketin uzun vadeli yatırım cazibesini temelden sarsan en kritik bulgudur.

Sonuç ve Stratejik Perspektif

İşbir Holding’in 2025 ilk yarı bilançosu, zorlu bir döneme işaret ediyor. Satışlardaki cüzi artış, düşen kârlılık, patlayan finansman giderleri ve negatif nakit akışının gölgesinde tamamen anlamsız kalıyor. Şirket, operasyonel verimliliğini artırmak, alacak tahsilatını hızlandırmak ve en önemlisi borçluluğunu kontrol altına alarak finansman gideri baskısını hafifletmek zorunda. Mevcut tablo, şirketin acil bir finansal ve operasyonel yeniden yapılanmaya ihtiyacı olduğunu gösteriyor. Elinde hisse bulunduran yatırımcılar için bu tablo bir uyarı niteliği taşırken, potansiyel yatırımcılar için ise şirketin bu fırtınadan nasıl çıkacağına dair net bir yol haritası görmeden pozisyon almak ciddi riskler barındırmaktadır. Bilanço nötr değil, açıkça negatiftir ve yönetimin atacağı adımlar şirketin geleceği için belirleyici olacaktır.

Sıkça Sorulan Sorular (SSS)

1. Risk Odaklı Soru: İşbir Holding için en büyük risk nedir?

   • En büyük ve acil risk, “borç sarmalı” ve “negatif nakit akışıdır”. Şirket, faaliyetlerinden para kazanamadığı için borçlanmakta, bu borçlar da faiz gideriyle zararı artırmaktadır. Bu döngü kırılmazsa, şirketin finansal sürdürülebilirliği tehlikeye girer. Bu durum, yatırımınızın değerini doğrudan etkileyen en temel tehdittir.

2. Fırsat Odaklı Soru: Bu olumsuz tabloda hiç mi olumlu bir yön yok?

   • Tek olumlu olarak görülebilecek nokta, şirketin köklü bir marka olması ve zorlu koşullara rağmen satış gelirlerini bir miktar artırabilmesidir. Bu durum, markanın pazarda bir karşılığı olduğunu gösterir. Eğer şirket operasyonel verimliliği ve finansal yapısını düzeltebilirse, bu marka gücü toparlanma için bir temel oluşturabilir.

3. Teknik Soru: Net döviz açığındaki artış neden bu kadar önemli?

   • 1.75 milyar TL’lik net döviz açığı, şirketin döviz kurlarındaki artışa karşı aşırı hassas olduğu anlamına gelir. Örneğin, TL’nin değer kaybetmesi durumunda, şirketin döviz cinsinden borçlarının TL karşılığı ve dolayısıyla finansman giderleri daha da artacaktır. Bu, mevcut zararı daha da derinleştirebilecek, kontrol dışı bir risktir.

4. Stratejik Soru: Şirket yönetimi bu durumu düzeltmek için ne yapmalı?

   • Yönetimin öncelikli olarak üç alana odaklanması gerekiyor: 1) Maliyetleri kontrol altına alarak ve fiyatlama gücünü kullanarak kâr marjlarını yükseltmek. 2) Alacak tahsilat süreçlerini agresif bir şekilde iyileştirerek işletme sermayesi ihtiyacını azaltmak. 3) Mümkünse varlık satışı veya sermaye artırımı gibi yollarla borçluluğu azaltarak faiz yükünü hafifletmek.

5. Piyasa Etkisi Sorusu: Bu bilanço hisse senedi fiyatını nasıl etkiler?

   • Bu kadar zayıf bir bilanço ve yüksek zararın ardından hisse senedi fiyatı üzerinde kısa ve orta vadede negatif bir baskı oluşması beklenir. Piyasa, şirketin bu yapısal sorunları çözmek için atacağı somut adımları ve sonraki çeyrek bilançolarında bir iyileşme sinyali görüp görmeyeceğini yakından takip edecektir. Net bir toparlanma emaresi görülmeden hissede kalıcı bir yükseliş trendi beklenmemelidir.

Meydan Okuma: Analiz Masası Sizde

Bizim merceğimizden görünenler bunlar. Peki sizin radarınıza takılan farklı bir sinyal var mı? Bu analize katılmadığınız veya eklemek istediğiniz bir nokta varsa, yorumlarda meydan okumanızı bekliyoruz. En iyi analiz, kolektif akılla yapılandır.

Yasal Uyarı

Burada yer alan bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Bu sitede ve bu yazıda yer alan görüş ve düşünceler, yalnızca bilgilendirme ve eğitim amaçlı olup, kişisel yatırım kararlarınız için yeterli olmayabilir. Yapılan analizler, mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu yazıdaki analizler, etrefinans.com‘un kamuya açık finansal raporlar üzerindeki özgün yorumlarını ve metodolojisini yansıtmaktadır. Analizlerde kullanılan verilerin doğruluğu için azami özen gösterilmiş olsa da, olası hata ve eksikliklerden kaynaklanabilecek zararlardan etrefinans.com sorumlu tutulamaz.

İletişim

Finansal analiz ve yorumlarımı X (Twitter) hesabımda da düzenli olarak paylaşıyorum. Takip etmek ve anlık değerlendirmelerden haberdar olmak için: https://x.com/y_etreabc