Bir şirketin finansal raporlarını okumak, çoğu zaman bir dedektifin ipuçlarını birleştirmesine benzer. Rakamlar, ilk bakışta parlak bir hikâye anlatırken, satır aralarında çok daha karmaşık bir gerçeği saklayabilir. İşte Tam bu noktada, Temapol Polimer Plastik (TMPOL) 2025 yılı ilk yarı bilançosu, usta bir analist için tam bir vaka çalışması sunuyor. Şirketin operasyonel kârlılığı adeta şaha kalkmışken, net kârın neden dramatik bir şekilde düştüğünü anlamak için derin bir Temapol (TMPOL) Bilanço Analizi yapmak şart. Bu analizde, Temapol’ün etkileyici operasyonel performansının arkasındaki dinamikleri ve bu başarıyı gölgede bırakan finansal yüklerin altındaki nedenleri, bir cerrah titizliğiyle inceleyeceğiz. Bu rakamların ardındaki stratejik ikilemi çözdüğümüzde, şirketin geleceğine dair çok daha net bir resim ortaya çıkacak.

Rakamların İlk Fısıltısı: Temapol’ün Finansal Röntgeni

Temapol Polimer Plastik ve İnşaat Sanayi Ticaret A.Ş. (TMPOL), 2007 yılında kurulmuş ve polimer, plastik ve benzeri ürünlerin imalatı, pazarlaması ve dağıtımı konusunda faaliyet gösteren bir sanayi şirketidir. Portföyünde Center Glass Cam Mobilya ve Tekno İnovasyon İnşaat gibi iştirakleri de barındıran şirket, geniş bir operasyonel yelpazeye sahiptir.

2025’in ilk altı aylık dönemine ait konsolide finansal tablolarını incelediğimizde, karşımıza iki zıt kutbun hikayesi çıkıyor. Bir yanda takdire şayan bir operasyonel verimlilik artışı, diğer yanda ise bu başarıyı törpüleyen ağır bir finansal maliyet.

• Hasılat: Şirketin hasılatı, geçen yılın aynı dönemine kıyasla hafif bir düşüşle 482,9 milyon TL’den 471,4 milyon TL’ye gerilemiş. Bu, ilk bakışta bir durgunluk sinyali gibi okunabilir.

• Brüt Kâr: Ancak asıl sürpriz burada başlıyor. Hasılat düşerken, brüt kâr %100’ün üzerinde bir artışla 64,4 milyon TL’den 129,4 milyon TL’ye fırlamış. Bu, şirketin satılan malın maliyetini (SMM) çok etkin bir şekilde kontrol altına aldığını gösteriyor. Maliyetler, 418,4 milyon TL’den 342 milyon TL’ye düşürülmüş. Bu, üretim verimliliğinde veya hammadde maliyet yönetiminde olağanüstü bir başarıya işaret ediyor.

• Esas Faaliyet Kârı: Bu pozitif ivme, faaliyet kârına da yansıyor. Şirketin esas faaliyet kârı, geçen yılki 6,6 milyon TL seviyesinden yaklaşık beş kat artarak 31,6 milyon TL’ye ulaşmış.

• Net Dönem Kârı: İşte hikayenin kırıldığı nokta burası. Tüm bu operasyonel başarıya rağmen, şirketin net dönem kârı 29,5 milyon TL’den 10,2 milyon TL’ye gerilemiş. Bu keskin düşüş, operasyonel olmayan kalemlerde ciddi bir sorun olduğunu açıkça ortaya koyuyor.

Kâr Makinesindeki Çatlak: Finansman Giderlerinin Gizli Ağırlığı

Operasyonel olarak tarihinin en verimli dönemlerinden birini yaşayan Temapol’ün net kârını aşağı çeken ana unsur, Finansman Giderleri kalemi. Bu kalemi deşifre etmek, bilançonun anahtarını elinize almak anlamına geliyor.

1. Dipnot Dedektifliği: Gelir tablosundaki bu devasa giderin kaynağını anlamak için Dipnot 22‘ye bakıyoruz. Şirket, bu dönemde tam 186,2 milyon TL finansman gideri kaydetmiş. Geçen yılın aynı döneminde bu rakam 124,7 milyon TL idi. Giderlerin büyük çoğunluğunu 101,6 milyon TL ile Faiz Giderleri ve 36,2 milyon TL ile Kur Farkı Giderleri oluşturuyor.

2. Niceliksel Etki: Bu 186,2 milyon TL’lik finansman gideri, şirketin 41 milyon TL’lik “Finansman Gideri Öncesi Faaliyet Kârı”nı yutmakla kalmamış, aynı zamanda şirketi vergi öncesi zarara sürüklemiştir. Şirketi vergi öncesi zarardan kurtaran ise, yüksek enflasyon muhasebesi (TMS 29) kaynaklı 83,7 milyon TL’lik Parasal Kazanç olmuştur. Yani, operasyonel başarı finansal borçların maliyeti altında ezilmiştir.

3. Stratejik Anlam: Bu durum, Temapol’ün büyüme veya operasyonlarını finanse etmek için yoğun bir şekilde borçlanmaya başvurduğunu ve bu borcun maliyetinin kârlılığı ciddi şekilde tehdit ettiğini gösteriyor. Özellikle kur farkı gideri, şirketin döviz cinsi borçları nedeniyle kur riskine ne kadar açık olduğunun bir kanıtıdır.

4. Trend Analizi: Finansman giderlerindeki artış, tek seferlik bir durum değil, artan bir trendi işaret ediyor. Bu, şirketin borçluluk yapısını ve faiz/kur riskini yönetme stratejisinin gelecekteki kârlılığı için hayati önem taşıdığını ortaya koyuyor.

Derin Dalış: Nakit, Borç ve Verimlilik Üçgeni

Ana hikâyeyi anladıktan sonra, yapbozun diğer parçalarını birleştirelim.

Operasyonel Verimlilik Testi: Nakit Dönüşüm Döngüsü

Temapol’ün parayı ne kadar hızlı çevirdiğini anlamak için nakit dönüşüm döngüsünü hesapladığımızda, şirketin yapısal bir zorlukla karşı karşıya olduğunu görüyoruz. Yaklaşık 137 günlük alacak tahsil süresi (DSO) ve 186 günlük stok devir süresi (DIO), şirketin parasının 323 gün boyunca alacaklarda ve stoklarda beklediğini gösteriyor. Tedarikçilere yapılan 122 günlük borç ödeme süresi (DPO) bunu bir miktar dengelese de, ortaya çıkan 201 günlük Nakit Dönüşüm Döngüsü (CCC) oldukça uzun bir süre. Bu, şirketin sattığı malın maliyetini cebinden finanse etmek ve parasını geri almak için neredeyse 7 ay beklemesi gerektiği anlamına geliyor. Bu durum, şirketin neden sürekli işletme sermayesi ihtiyacı duyduğunu ve borçlanmaya başvurduğunu açıklıyor.

Borçluluk Yapısı ve Finansman Riski

Dipnot 5‘e göre şirketin toplam finansal borçları 884,2 milyon TL‘ye ulaşmış durumda. Bu borcun yaklaşık 718,6 milyon TL‘si banka kredilerinden oluşuyor ve döviz cinsi dağılımı dikkat çekici. Şirketin Türk Lirası’nın yanı sıra önemli miktarda ABD Doları ve Avro cinsi borcu bulunuyor. Bu durum, şirketi kur dalgalanmalarına karşı oldukça hassas kılıyor ve gelir tablosundaki yüksek kur farkı giderini doğruluyor.

Kârlılık Marjlarının Seyri

Brüt kâr marjındaki olağanüstü iyileşme, maliyet kontrolündeki başarıyı gösterse de, net kâr marjı finansman giderleri nedeniyle ciddi baskı altında. Net kâr marjı %2,21 gibi oldukça düşük bir seviyeye gerilemiş. Bu, her 100 TL’lik satıştan şirketin cebine sadece 2,21 TL kaldığı anlamına geliyor.

Nakit Akışının Üç Bacağı (İşletme-Yatırım-Finansman)

Nakit akış tablosu, şirketin stratejisini özetliyor.

• İşletme Faaliyetleri: Geçen yılın aynı dönemindeki 9,1 milyon TL’lik negatif akışa karşılık, bu dönem 52,2 milyon TL pozitif nakit akışı üretilmiş. Bu, operasyonel iyileşmenin en somut kanıtı.

• Yatırım Faaliyetleri: Şirket, geçen yılki 81,6 milyon TL’lik nakit çıkışının aksine, bu yıl yatırımlarını yavaşlatmış ve faiz gelirleri sayesinde 8,9 milyon TL nakit girişi sağlamış.

• Finansman Faaliyetleri: Üretilen nakit, büyük ölçüde borç ve faiz ödemelerine gitmiş. 54 milyon TL’lik negatif finansman nakit akışı, şirketin ana odağının borçlarını yönetmek olduğunu gösteriyor. Şirket, operasyonlarından kazandığı parayı borçlarını temizlemek için kullanıyor.

Kârlılığın DNA’sı: DuPont Analizi

Özsermaye Kârlılığı (ROE), şirketin ortaklarının sermayesini ne kadar verimli kullandığını gösterir. Temapol’ün ROE’si dramatik bir şekilde düşmüş durumda. DuPont analizi bu düşüşün nedenini net bir şekilde ortaya koyuyor:

1. Net Kâr Marjı: %2,21’e düşerek kârlılığın ana zayıf halkası olmuştur.

2. Varlık Devir Hızı: Varlıkların satışa dönüşme hızı (0.22) düşük seviyede, bu da verimlilik sorunlarına işaret ediyor.

3. Özkaynak Çarpanı: 2.63 seviyesindeki kaldıraç oranı, şirketin varlıklarını borçla finanse ettiğini gösteriyor. ROE’deki düşüşün temel sebebi, kârlılığın kaldıraç maliyetini karşılayamamasıdır.

Analistin Soğukkanlı Karnesi

Aşağıdaki kategorilerde, şirketin performansını 10 üzerinden değerlendiriyoruz. Her bir puanın arkasındaki gerekçeleri, analizdeki temel bulguları ve dayanakları ayrıntılı olarak açıklıyoruz. Puanlama, aşağıdaki kriterler dikkate alınarak yapılmıştır:

• Bilanço Sağlamlığı (5/10): Borçluluk yüksek, özellikle döviz cinsi borçlar önemli bir risk teşkil ediyor. Özkaynaklar borçları karşılamakta zorlanıyor.

• Kârlılık (4/10): Brüt ve operasyonel kârlılık çok güçlü olsa da, net kâr marjı finansman giderleri altında eziliyor. Net kârlılık sürdürülebilir değil.

• Nakit Akış Gücü (7/10): İşletme faaliyetlerinden nakit akışına geçiş çok olumlu. Ancak uzun nakit dönüşüm döngüsü yapısal bir zayıflık.

• Stratejik Yönelim (6/10): Şirket operasyonel verimliliğe odaklanmış ve başarılı olmuş. Şu anki strateji, borçluluğu azaltarak finansal yapıyı güçlendirmek gibi görünüyor.

• Risk Yönetimi (4/10): Yüksek döviz cinsi borçlar, kur riskinin etkin bir şekilde yönetilemediğini veya yüksek maliyetli olduğunu düşündürüyor.

• Verimlilik (7/10): Maliyet kontrolü ve üretim verimliliği mükemmel. Ancak varlık devir hızı ve işletme sermayesi yönetimi zayıf.

• Sürdürülebilirlik (5/10): Operasyonel başarı sürdürülebilir büyüme potansiyeli sunsa da, yüksek finansal riskler bu potansiyeli gölgeliyor.

• Yönetim Kalitesi (6/10): Yönetim, operasyonel verimliliği artırma konusunda başarılı bir strateji izlemiş. Finansal riskleri yönetme becerisi ise önümüzdeki dönemde test edilecek.

Toplam Puan: 44/80: Temapol, operasyonel olarak güçlü ancak finansal olarak kırılgan bir yapı sergiliyor. Bu puan, şirketin bir yol ayrımında olduğunu ve finansal disiplinin gelecekteki başarısı için kritik olacağını gösteriyor.

Nihai Test: Şirket Değer Yaratıyor mu? (ROIC Analizi)

Bir şirketin gerçek değer yaratıp yaratmadığının en net göstergesi, Yatırılan Sermayenin Getirisi’nin (ROIC), Sermaye Maliyeti’nden (WACC) yüksek olmasıdır. Temapol’ün durumunda, operasyonel kârlar yüksek olsa da, bu kârları elde etmek için kullanılan sermayenin (özkaynak + borç) maliyeti de bir o kadar yüksek. Özellikle %39’lara varan TL, %9 ABD Doları ve %8 Avro faiz oranlarıyla borçlanan bir şirketin sermaye maliyeti oldukça yüksektir. Mevcut düşük net kârlılık seviyesiyle, şirketin ROIC’inin WACC’ı aştığını söylemek güç. Bu da, büyümenin hissedarlar için henüz arzu edilen düzeyde değer yaratmadığını, şirketin “borçla büyüme” tuzağının sınırlarında gezindiğini düşündürüyor.

Sonuç ve Stratejik Perspektif

Temapol (TMPOL) 2025 ilk yarı bilançosu, iki perdelik bir oyunu andırıyor. İlk perdede, maliyetlerini ustaca yöneterek operasyonel bir destan yazan bir şirket var. İkinci perdede ise, bu başarının meyvelerini toplayamayan, yüksek faiz ve kur maliyetleri altında ezilen bir finansal yapı sahne alıyor. Şirket yönetimi, operasyonel mükemmelliğe ulaşma hedefini başarmış görünüyor. Şimdi önlerindeki en büyük sınav, aynı başarıyı finansal disiplin alanında göstermek. İşletme faaliyetlerinden yaratılan pozitif nakit akışı, bu yolda atılmış önemli bir ilk adım. Eğer bu nakit, borçları sürdürülebilir bir seviyeye indirmek için kullanılır ve işletme sermayesi döngüsü kısaltılırsa, operasyonel kârlılık kendini net kârda göstermeye başlayacaktır. Yatırımcılar için mevcut durum, “bekle ve gör” stratejisini işaret ediyor. Şirketin borç azaltma ve finansal yapıyı güçlendirme adımları, hissenin gelecekteki performansı için belirleyici olacaktır. Bu bilanço ne tam bir başarı ne de tam bir başarısızlık; bu bilanço, sancılı ama potansiyel vadeden bir dönüşümün habercisidir.

Sıkça Sorulan Sorular (SSS)

1. Risk Odaklı Soru: Temapol’ün bilançosundaki en büyük risk nedir?

   • Cevap: En kritik risk, şirketin yüksek finansal borçluluğu ve bu borcun önemli bir kısmının döviz cinsi olmasıdır. Bu durum, şirketi hem faiz oranı artışlarına hem de kur dalgalanmalarına karşı son derece hassas hale getiriyor. 186 milyon TL’lik finansman gideri, bu riskin kârlılığı nasıl eritebildiğinin en net kanıtıdır. Bu, yatırımcı için önemlidir çünkü şirketin operasyonel başarısı, finansal istikrarsızlık nedeniyle hissedar değerine dönüşemeyebilir.

2. Fırsat Odaklı Soru: Bu kadar riske rağmen şirketin en büyük potansiyeli nedir?

   • Cevap: En büyük potansiyel, şirketin olağanüstü operasyonel verimliliğidir. Hasılatı sabit kalırken brüt kârını ikiye katlaması, maliyet yönetiminde ve üretimde ne kadar başarılı olduğunu gösteriyor. Eğer şirket finansal yapısını düzeltebilirse, bu güçlü operasyonel altyapı çok yüksek bir kârlılık potansiyeli vadediyor. Yatırımcı için bu, finansal riskler azaldığında hissenin yeniden fiyatlanması için güçlü bir katalizör olabileceği anlamına gelir.

3. Teknik Soru: Nakit Akış Tablosunda işletme faaliyetlerinden nakit akışının pozitife dönmesi neden bu kadar önemli?

   • Cevap: Bu çok önemli çünkü bir şirketin ana faaliyetlerinden (mal satıp, hizmet vererek) para kazanıp kazanamadığını gösteren en temel ölçüttür. Geçen yıl negatif olması, şirketin operasyonlarını sürdürmek için bile dış finansmana veya borca ihtiyaç duyduğunu gösteriyordu. Bu yıl 52,2 milyon TL pozitife dönmesi, artık şirketin kendi yağıyla kavrulmaya başladığını ve borç ödeme kapasitesinin arttığını gösterir.

4. Stratejik Soru: Şirket yönetiminin şu anki önceliği ne olmalı?

   • Cevap: Yönetimin tek ve en önemli önceliği “bilanço temizliği” olmalıdır. Bu, üç adımı içerir: 1) Döviz cinsi borçları azaltarak kur riskini minimize etmek. 2) Uzun nakit dönüşüm döngüsünü (201 gün) kısaltmak için stok ve alacak yönetimini daha verimli hale getirmek. 3) Operasyonlardan gelen nakdi yeni yatırımlardan çok, mevcut borçları ödemek için kullanmak.

5. Piyasa Etkisi Sorusu: Bu bilanço kısa vadede hisse fiyatını nasıl etkileyebilir?

   • Cevap: Piyasa, bu bilançoyu çift yönlü okuyabilir. Net kârdaki düşüşe odaklanan yatırımcılar satış baskısı yaratabilir. Ancak, operasyonel kârlılıktaki patlamayı ve nakit akışındaki düzelmeyi “dönüşüm hikayesinin başlangıcı” olarak gören daha derin analiz yapan yatırımcılar için bu bir alım fırsatı olarak görülebilir. Bu nedenle hissede kısa vadede bir yönsüzlük ve volatilite gözlemlenebilir. Asıl yönü, bir sonraki çeyrekte finansal giderlerin kontrol altına alınıp alınmadığı belirleyecektir.

Meydan Okuma: Analiz Masası Sizde

Bizim merceğimizden Temapol’ün finansal labirenti bu şekilde görünüyor: Operasyonel bir şaheserin, finansal bir yük altında nefes almaya çalışması. Peki sizin radarınıza takılan farklı bir sinyal, gözden kaçırdığımız bir dipnot detayı veya katılmadığınız bir yorum var mı? Bu analize meydan okuyun, kendi perspektifinizi ekleyin. En değerli analiz, farklı bakış açılarının çarpışmasıyla ortaya çıkar. Yorumlarda tezinizi bekliyoruz.

Yasal Uyarı

Burada yer alan bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Bu sitede ve bu yazıda yer alan görüş ve düşünceler, yalnızca bilgilendirme ve eğitim amaçlı olup, kişisel yatırım kararlarınız için yeterli olmayabilir. Yapılan analizler, mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu yazıdaki analizler, etrefinans.com‘un kamuya açık finansal raporlar üzerindeki özgün yorumlarını ve metodolojisini yansıtmaktadır. Analizlerde kullanılan verilerin doğruluğu için azami özen gösterilmiş olsa da, olası hata ve eksikliklerden kaynaklanabilecek zararlardan etrefinans.com sorumlu tutulamaz.

İletişim

Finansal analiz ve yorumlarımı X (Twitter) hesabımda da düzenli olarak paylaşıyorum. Takip etmek ve anlık değerlendirmelerden haberdar olmak için: https://x.com/y_etreabc