Peker Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı’nın (PEKGY) 2025 yılının ilk yarısını kapsayan finansal raporları, yüzeyde parlak görünen ancak derine inildiğinde ciddi soru işaretleri barındıran bir tablo çiziyor. Şirket, 444 milyon TL net kâr açıklamasına rağmen, faaliyetlerinden 392 milyon TL negatif nakit akışı üreterek ezber bozan bir çelişki sergiliyor. Bu durum, “Kâr var ama para nerede?” sorusunu kaçınılmaz kılıyor. Bu Peker GYO (PEKGY) Bilanço Analizi yazısında, kâr rakamlarının ardındaki muhasebesel dinamikleri, şirketin artan borçluluk ve döviz riskini, ve hepsinden önemlisi, şirketin kontrolünün el değiştirmesine yol açan sürpriz satış kararının ne anlama geldiğini bir vaka dosyası gibi inceleyeceğiz. Rapor, bir yandan varlık büyümesini gösterirken diğer yandan operasyonel nakit yaratma kabiliyetindeki zayıflığı ve yaklaşan büyük stratejik değişimi gözler önüne seriyor.

Bilanço Röntgeni: Varlıklar Büyürken Riskler de Artıyor

Peker GYO’nun (PEKGY) 30 Haziran 2025 tarihli bilançosu, bir önceki yıl sonuna göre varlıklarında görülen artışla dikkat çekiyor. Toplam varlıklar, 9,4 milyar TL’den 10,1 milyar TL’ye yükselmiş durumda. Bu büyümenin ana motoru, 7,1 milyar TL’den 7,6 milyar TL’ye çıkan “Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller” kalemi. Bu durum, şirketin ana stratejisinin gayrimenkul portföyünü genişletmek olduğunu net bir şekilde gösteriyor. Ancak madalyonun diğer yüzünde, bu büyümenin finansmanı ve operasyonel verimlilik konusunda endişe yaratan detaylar mevcut.

Gelir tablosu incelendiğinde, 2025’in ilk altı ayında elde edilen 444 milyon TL’lik net kâr, 2024’ün aynı dönemindeki 570 milyon TL’lik kârın gerisinde kalmış. Fakat asıl ilginç olan, hasılat rakamlarındaki devasa sıçrama. Geçen yılın aynı döneminde sadece 81 milyon TL olan hasılat, bu dönemde 795 milyon TL’ye fırlamış. Bu artışa, 636 milyon TL’lik bir “satışların maliyeti” eşlik ediyor. Bu rakamlar, kârlılığın sadece basit bir satış artışından gelmediğini, “Esas Faaliyetlerden Diğer Gelirler” gibi (1,26 milyar TL) ve “Finansman Giderleri” gibi (-494 milyon TL) karmaşık ve büyük kalemlerden etkilendiğini ortaya koyuyor. En kritik sinyal ise, şirketin faaliyetlerinden yarattığı nakit akışının -392 milyon TL olması. Bu durum, kâğıt üzerindeki kârın kasaya girmediğinin en somut kanıtıdır.

Kâr Var, Nakit Yok: Raporun Gizli Şifreleri

Finansal analizde en temel kurallardan biri, muhasebesel kârın nakit akışıyla teyit edilmesidir. Peker GYO (PEKGY) raporu bu kuralın adeta bir stres testinden geçtiği yer. Şirketin 444 milyon TL net kâr açıklamasına karşın, aynı dönemde operasyonel faaliyetlerden 392 milyon TL nakit kaybetmesi, kârın kalitesini sorgulatıyor. Bu dramatik farkın kaynağını anlamak için raporun dipnotlarına ve nakit akış tablosunun detaylarına inmek gerekiyor.

Nakit akış tablosu (Sayfa 7), bu gizemi aydınlatan kilit kanıtları sunuyor. Dönem kârının nakit akışıyla mutabakatında en büyük düzeltme kalemlerinden biri, tam -495 milyon TL’lik “Yatırım amaçlı gayrimenkullerin gerçeğe uygun değer kayıpları (kazançları) ile ilgili düzeltmeler”. Bu, şirketin kârının 495 milyon TL’lik kısmının, sahip olduğu gayrimenkullerin değerlemesinden kaynaklanan, yani kasaya girmeyen, muhasebesel bir kazanç olduğunu gösteriyor. Bu kazanç, gelir tablosunda “Esas faaliyetlerden diğer gelirler” kalemi (Dipnot 21a) içinde gizlenmiş durumda. Benzer şekilde, 249 milyon TL’lik “Net parasal pozisyon kazancı” da enflasyonist ortamda yapılan bir muhasebe düzeltmesi olup, gerçek bir nakit girişi değildir. Nakit çıkışına neden olan en önemli kalemlerden biri ise “Ticari alacaklardaki artış” olarak görülen 240 milyon TL’dir. Bu durum, şirketin satışlarını tahsil etmekte zorlandığını veya daha uzun vadelerle satış yaptığını gösteriyor. Kısacası, şirketin kârı büyük ölçüde varlık değerlemelerine dayanırken, operasyonel verimliliği ve tahsilat kabiliyeti kasayı doldurmaya yetmiyor.

Risk Radarı: Borç, Kur ve Kârlılık Üçgeni

Peker GYO’nun (PEKGY) bilançosu, sadece nakit akışı sorununu değil, aynı zamanda finansal yapıdaki önemli riskleri de barındırıyor. Bu riskler; borçluluk yapısı, döviz pozisyonu ve kârlılık marjları üzerinde yoğunlaşıyor.

1. Borçluluk Yapısı ve Finansman Riski:
Şirketin toplam finansal borçları 4,46 milyar TL (Sayfa 16) seviyesinde. Nakit ve nakit benzerleri düşüldüğünde net finansal borç 4,4 milyar TL’ye ulaşıyor. Bu borç yükü, şirketin 4,1 milyar TL’lik özkaynakları ile karşılaştırıldığında, Net Borç/Özkaynak oranının 1,07 (Sayfa 38) gibi yüksek bir seviyede olduğunu gösteriyor. Bu oran, şirketin borçla büyüme stratejisinin sınırlarına yaklaştığına işaret ediyor. Artan borçluluk, gelir tablosunda kendini -494 milyon TL’lik devasa bir “Finansman Gideri” (Sayfa 5) olarak gösteriyor ve operasyonel kârlılığı ciddi şekilde eritiyor.

2. Döviz Pozisyonu ve Kur Riski:
Raporun en kritik risklerinden biri de döviz pozisyonunda yatıyor. Şirket, 30 Haziran 2025 itibarıyla 690 milyon TL’lik net yabancı para yükümlülük pozisyonuna sahip (Sayfa 43). Bu, TL’nin döviz karşısında değer kaybetmesi durumunda şirketin kur farkı zararı yazma riskinin ne kadar yüksek olduğunu gösteriyor. Özellikle yurt dışı (Almanya, İspanya) yatırımları olan bir şirket için bu risk yönetilmesi gereken en önemli konulardan biridir.

3. Kârlılık Marjlarının Seyri:
Şirketin brüt kâr marjı, hasılatın maliyetlere oranla daha yavaş artmasıyla baskı altında kalabilir. Ancak asıl sorun, faaliyet kârı ve net kâr marjlarında. Devasa finansman giderleri, operasyonel faaliyetlerden elde edilen her türlü kazancı silip süpürme potansiyeline sahip. Kârlılığın gayrimenkul değer artışları gibi sürdürülebilirliği daha düşük kalemlere dayanması, gelecekteki kâr marjları üzerinde de bir belirsizlik yaratmaktadır.

Yeni Patron, Yeni Rota mı? Tera Yatırım Hamlesi Ne Anlama Geliyor?

Finansal tablolar geçmişin fotoğrafını çekerken, bilanço sonrası olaylar geleceğin senaryosunu yazar. Peker GYO (PEKGY) için en önemli senaryo, 28 Temmuz 2025’te imzalanan “Pay Alım Satım Sözleşmesi” ile yazılmaya başlandı (Sayfa 45, Dipnot 25). Bu sözleşmeyle şirketin kontrol gücüne sahip A grubu paylar, Hasan Peker tarafından 20 milyon Avro bedelle Tera Yatırım Holding A.Ş.’ye devrediliyor. Bu gelişme, basit bir hissedar değişikliğinin çok ötesinde, şirketin stratejik geleceği için bir dönüm noktasıdır.

Bu satış kararı, mevcut borçla büyüme ve kârı gayrimenkul değerlemelerinden elde etme stratejisinin sürdürülemez olduğunun bir kabulü olabilir. Negatif faaliyet nakit akışı ve yüksek borçluluk, şirketi yeni bir sermaye veya yeni bir vizyon arayışına itmiş olabilir. Tera Yatırım Holding’in gelişi, şirkete taze sermaye enjeksiyonu sağlayabilir, borç yapısını yeniden yapılandırabilir ve operasyonel verimliliği artırmaya yönelik yeni bir strateji getirebilir. Yatırımcılar için artık ana odak noktası, Peker GYO’nun geçmiş performansı değil, Tera Yatırım’ın şirketi hangi yöne evireceği olmalıdır. Bu devir, riskleri barındırmakla birlikte, şirketin finansal yapısını sağlığa kavuşturacak bir yeniden doğuş fırsatı da sunabilir.

Analistin Soğukkanlı Karnesi

• Bilanço Sağlamlığı (4/10): Varlıklar büyüse de bu büyüme yüksek borçla finanse ediliyor. Özkaynaklar içinde yer alan 1,5 milyar TL’lik negatif “Yabancı Para Çevrim Farkı” ve 3,4 milyar TL’lik “Birleşme Etkisi” gibi kalemler, özkaynak kalitesini düşürüyor. Yüksek borçluluk ve net döviz açığı bilanço için ciddi riskler barındırıyor.

• Kârlılık (3/10): Kâğıt üzerinde görünen 444 milyon TL’lik kâr, operasyonel başarıdan ziyade gayrimenkul değerlemesi ve enflasyon muhasebesi gibi nakit yaratmayan kalemlere dayanıyor. Yüksek finansman giderleri, kârlılığın sürdürülebilirliğini tehdit ediyor.

• Nakit Akış Gücü (2/10): Faaliyetlerden elde edilen -392 milyon TL’lik negatif nakit akışı, şirketin en zayıf karnesi. Şirket, ana işinden nakit yaratmakta zorlanıyor ve bu durum likidite üzerinde baskı oluşturuyor.

• Stratejik Yönelim (6/10): Mevcut strateji sürdürülebilir değil. Ancak kontrolün Tera Yatırım’a geçmesi, yeni bir başlangıç için umut vaat ediyor. Puan, bu belirsiz ama potansiyel taşıyan geleceğe verilmiştir. Yeni yönetimin atacağı adımlar, şirketin kaderini belirleyecektir.

Sonuç ve Stratejik Perspektif

Peker GYO’nun (PEKGY) 2025 ilk yarı bilançosu, bir geçiş döneminin tüm sancılarını yansıtan, karmaşık ve dikkatle okunması gereken bir rapordur. Şirket, kâğıt üzerinde kârlı görünse de operasyonel olarak nakit yakıyor; bu, alarm zillerinin çalması için yeterli bir sebeptir. Borçla finanse edilen varlık büyüme modeli, yüksek finansman giderleri ve kur riskiyle birleştiğinde, mevcut yapının sınırlarına ulaştığını gösteriyor.

Bu raporun en önemli mesajı ise geçmişte değil, gelecekte gizli. Hasan Peker’in kontrol paylarını Tera Yatırım’a devretme kararı, bir dönemin sonu ve yeni bir dönemin başlangıcıdır. Bu bilanço, yatırımcılar için eski defterlerin kapandığı, ancak yeni stratejinin henüz yazılmadığı bir ara dönemi temsil etmektedir. Dolayısıyla, elinde hisse bulunduran veya yatırım yapmayı düşünenler için odak noktası, Tera Yatırım’ın şirketin devasa borç yükünü nasıl yöneteceğini, nakit akışını pozitife çevirmek için hangi adımları atacağını ve gayrimenkul portföyünü hangi stratejiyle değerlendireceğini anlamak olmalıdır. Mevcut durum nötr-negatif bir görünüm sunarken, yeni sahiple birlikte oluşacak yeni hikaye, hissenin gelecekteki performansı için belirleyici olacaktır.

Sıkça Sorulan Sorular (SSS)

1. Peker GYO (PEKGY) neden kâr açıklamasına rağmen nakit akışı negatif?

   • Cevap: Çünkü şirketin 444 milyon TL’lik kârının önemli bir kısmı, gayrimenkullerin yeniden değerlenmesi (495 milyon TL) gibi nakit girişi sağlamayan muhasebesel kazançlardan oluşuyor. Operasyonel olarak ise artan ticari alacaklar gibi kalemler yüzünden şirket nakit kaybediyor.

2. Şirketin kontrolünün Tera Yatırım’a satılması ne anlama geliyor?

   • Cevap: Bu, şirketin stratejisinde köklü bir değişiklik olabileceğinin en güçlü işaretidir. Yüksek borçluluk ve negatif nakit akışı gibi sorunların çözümü için yeni bir sermaye ve yönetim vizyonu gelebilir. Bu, hem bir risk hem de bir fırsattır.

3. PEKGY’nin en büyük finansal riski nedir?

   • Cevap: İki ana risk öne çıkıyor: Birincisi, 4,4 milyar TL’lik net finansal borcun yarattığı yüksek finansman giderleri. İkincisi ise 690 milyon TL’lik net döviz yükümlülüğü nedeniyle maruz kalınan kur riskidir.

4. Şirketin hasılatı neden bu kadar arttı?

   • Cevap: Hasılat, 2024’ün aynı dönemine göre 81 milyon TL’den 795 milyon TL’ye yükselmiştir. Bu artışın detayları gelir tablosunda (Sayfa 19, Dipnot 19) “Yurtiçi satışlar” ve “Kira gelirleri” olarak belirtilmiştir ve muhtemelen büyük bir proje satışı veya teslimatından kaynaklanmaktadır. Ancak bu hasılata karşılık 636 milyon TL’lik maliyet oluşması, brüt kârlılığı sınırlamıştır.

5. Yatırımcı bu bilançoya bakarak neye odaklanmalı?

   • Cevap: Yatırımcı, tek başına kâr rakamına odaklanmamalıdır. Öncelik, nakit akış tablosunu ve şirketin borçluluk seviyesini analiz etmek olmalıdır. En önemlisi, Tera Yatırım’ın devralma süreci tamamlandıktan sonra açıklayacağı yeni stratejik planları ve hedefleri yakından takip edilmelidir.

Meydan Okuma: Analiz Masası Sizde

Bizim merceğimizden görünenler bunlar. Peki sizin radarınıza takılan farklı bir sinyal var mı? Bu analize katılmadığınız veya eklemek istediğiniz bir nokta varsa, yorumlarda meydan okumanızı bekliyoruz. En iyi analiz, kolektif akılla yapılandır.

Yasal Uyarı

Burada yer alan bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Bu sitede ve bu yazıda yer alan görüş ve düşünceler, yalnızca bilgilendirme ve eğitim amaçlı olup, kişisel yatırım kararlarınız için yeterli olmayabilir. Yapılan analizler, mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu yazı, yapay zeka tarafından finansal rapor verileri yorumlanarak oluşturulmuştur.

İletişim

Finansal analiz ve yorumlarımı X (Twitter) hesabımda da düzenli olarak paylaşıyorum. Takip etmek ve anlık değerlendirmelerden haberdar olmak için: https://x.com/y_etreabc