Türk Hava Yolları’nın 2025 yılının ilk yarısına ait finansal raporları, şirketin operasyonel gücünü ve pazar hâkimiyetini adeta perçinliyor. 2024 sonunda 1.4 trilyon TL olan toplam varlıklar, sadece altı ayda %18’lik bir artışla 1.65 trilyon TL’ye fırlamış durumda. Bu, şirketin bilançosuna yüz milyarlarca liralık yeni bir güç katıldığını gösteriyor. Büyümenin lokomotifi ise operasyonların kalbi olan gelirler.

Geçen yılın aynı döneminde 330 milyar TL olan hasılat, bu yılın ilk altı ayında %23.6’lık etkileyici bir artışla 408 milyar TL’ye ulaşmış. Bu, THY’nin hem yolcu hem de kargo segmentlerinde pazar payını artırdığını ve fiyatlama gücünü koruduğunu gösteren net bir başarı sinyali. Brüt kâr 51.3 milyar TL’den 56.1 milyar TL’ye, esas faaliyet kârı ise 20.3 milyar TL’den 24.5 milyar TL’ye yükselerek bu operasyonel başarıyı teyit ediyor. İlk bakışta her şey yolunda görünüyor: Şirket büyüyor, daha fazla gelir elde ediyor ve faaliyetlerinden daha çok kâr sağlıyor. Ancak finansal analiz, buzdağının sadece görünen kısmıyla ilgilenmez. Asıl hikâye, suyun altında yatan ve çoğu zaman göz ardı edilen detaylarda saklıdır.

Kâr Neden Düştü? Radara Yakalanan İki Kritik Sinyal

İşte analizin en kritik sorusu: Madem hasılat ve faaliyet kârı bu denli güçlü bir artış gösterdi, şirketin net dönem kârı neden geçen yılın aynı dönemindeki 37.3 milyar TL’den, %33’lük şok bir düşüşle 24.9 milyar TL’ye geriledi? Bu, yaklaşık 12.4 milyar TL’lik bir kâr erimesi demek. Bu paradoksu çözmek için dipnotların izini sürmek zorundayız. Karşımıza iki ana şüpheli çıkıyor: artan finansman giderleri ve tersine dönen vergi kalemi.

1. Dipnot 24 – Finansmanın Ağırlaşan Yükü: Şirketin finansman giderleri, bir önceki yılın aynı dönemine göre 11.2 milyar TL artarak 23.7 milyar TL’den 35 milyar TL’ye fırlamış. Bu devasa artış, şirketin büyüme stratejisinin bir bedeli olduğunu gösteriyor. Bilanço dipnotları (Not 7 ve Not 13), THY’nin hem banka kredileri hem de uçak kiralamalarından kaynaklanan ciddi bir borç yükü taşıdığını ortaya koyuyor. Özellikle döviz bazlı bu yükümlülükler, kur riski ve faiz oranlarındaki artışlarla birleştiğinde, kârlılığı doğrudan eriten bir maliyet canavarına dönüşüyor. Şirket operasyonel olarak kazandığının önemli bir kısmını, bu borçları finanse etmek için harcıyor.

2. Dipnot 26 – Kaybolan Vergi Avantajı: Kârdaki düşüşün ikinci büyük nedeni ise vergi kalemindeki 180 derecelik bir dönüş. Geçen yıl aynı dönemde 4.5 milyar TL’lik bir “Ertelenmiş Vergi Geliri” kaydederek kârını destekleyen THY, bu dönemde 4 milyar TL’lik bir “Vergi Gideri” ile karşı karşıya kalmış. Bu yaklaşık 8.5 milyar TL’lik negatif etki, net kârı doğrudan aşağı çekmiş. Dipnot 26’da yer alan kritik bir detay, OECD’nin Küresel Asgari Kurumlar Vergisi düzenlemeleri kapsamında şirketin 1.670 Milyon TL ek vergi karşılığı ayırdığını belirtiyor. Bu, THY’nin artık geçmişteki kadar vergi avantajlarından yararlanamayacağının ve küresel vergi reformlarının bilançosuna etkisinin somut bir kanıtıdır.

Gösterge Panelindeki Diğer Önemli Veriler

Ana hikayeyi oluşturan kâr paradoksunun yanı sıra, bir baş analistin dikkat etmesi gereken başka kritik göstergeler de mevcut.

Nakit Akışı: Kârdaki Düşüşe Rağmen Güçlü Duruş

Net kârdaki sert düşüşe rağmen, şirketin kasasına giren gerçek parayı gösteren “İşletme Faaliyetlerinden Kaynaklanan Nakit Akışları”nın 83.8 milyar TL’den 107.8 milyar TL’ye yükselmesi, tablodaki en olumlu gelişmelerden biri. Bu durum, THY’nin operasyonlarını son derece verimli yönettiğini, tahsilatlarında bir sorun yaşamadığını ve kâğıt üzerindeki kâr düşüşünün henüz nakit pozisyonunu bozmadığını gösteriyor. Ancak yatırım ve finansman faaliyetlerindeki nakit çıkışları, bu güçlü operasyonel nakdin büyük ölçüde erimesine neden oluyor.

Borçluluk Yapısı: Büyümenin Bedeli

THY’nin toplam borçları (kısa ve uzun vadeli yükümlülükler) 900 milyar TL’yi aşmış durumda. Bu yükümlülüklerin önemli bir kısmı, şirketin en büyük varlığı olan uçak filosundan kaynaklanan finansal kiralama borçlarıdır. Bu yapı, şirketi faiz oranı ve kur riskine karşı oldukça hassas hale getiriyor. Finansman giderlerindeki artış, bu riskin ne kadar gerçek olduğunun bir kanıtı.

Kârlılık Marjları: Baskı Altında

Hasılat artsa da, maliyetler ve giderler kârlılığı törpülüyor. Brüt kâr marjı %15.5’ten %13.7’ye gerilerken, net kâr marjı ise %11.3’ten %6.1’e adeta çakılmış durumda. Bu, şirketin artan gelirine rağmen birim başına daha az net kâr ürettiği anlamına geliyor. Bu trend, gelecekteki kârlılık potansiyeli için bir uyarı sinyalidir.

Stratejik Ufuk: Filo Genişlerken Ufukta Beliren Bulutlar

Türk Hava Yolları, şüphesiz dünyanın en büyük ve en başarılı havayolu şirketlerinden biri. Raporun 15 numaralı dipnotunda belirtilen ve 2045’e kadar uzanan 408 uçaklık devasa sipariş, şirketin büyüme iştahını ve gelecek vizyonunu net bir şekilde ortaya koyuyor. THY, küresel havacılık pazarındaki payını artırmak için agresif bir yatırım stratejisi izliyor.

Ancak bu analiz, bu büyüme stratejisinin madalyonun diğer yüzünü de gösteriyor: artan borçluluk, yükselen finansman maliyetleri ve azalan kârlılık. Şirket yönetimi, operasyonel verimliliği korurken, bu finansal baskıları yönetmek gibi zorlu bir görevle karşı karşıya. Küresel faiz oranlarının seyri ve döviz kurlarındaki dalgalanmalar, THY’nin gelecekteki finansal performansı üzerinde belirleyici olacaktır.

Analistin Soğukkanlı Karnesi

• Bilanço Sağlamlığı (7/10): Varlık büyümesi ve özkaynaklardaki artış pozitif olsa da, 900 milyar TL’yi aşan toplam yükümlülükler ve bunun getirdiği finansal riskler, daha yüksek bir puanı engelliyor.

• Kârlılık (5/10): Hasılat ve faaliyet kârındaki artışa rağmen net kârdaki %33’lük düşüş ve marjlardaki sert gerileme, kârlılık cephesinde ciddi bir alarm zilinin çaldığını gösteriyor.

• Nakit Akış Gücü (8/10): Net kârdaki düşüşe inat, operasyonel nakit akışındaki güçlü artış, şirketin en büyük dayanağı. Bu, operasyonel verimliliğin ve tahsilat kabiliyetinin ne kadar sağlam olduğunun bir göstergesi.

• Stratejik Yönelim (8/10): Agresif filo genişletme planı ve küresel pazardaki etkinliği, şirketin uzun vadeli vizyonunun güçlü olduğunu kanıtlıyor. Ancak bu stratejinin finansal sürdürülebilirliği, yakından izlenmesi gereken en önemli konu.

Sonuç ve Stratejik Perspektif

Türk Hava Yolları’nın 2025 ilk yarı bilançosu, iki farklı yüzü olan bir madalyon gibi. Bir yanda operasyonel mükemmellik, pazar hakimiyeti ve göz kamaştıran bir büyüme var. Diğer yanda ise bu büyümenin getirdiği finansal yükler, artan maliyetler ve eriyen bir net kâr. Rapor, “kâr etmeyen büyümenin” potansiyel risklerini barındıran, nötr-negatif bir tablo çiziyor.

Mevcut yatırımcılar için, şirketin güçlü operasyonel performansını ve nakit akışını takdir etmekle birlikte, finansman giderlerinin ve borçluluk seviyesinin seyrini yakından izlemek kritik önem taşıyor. Yeni yatırımcılar için ise, hisseye giriş yapmadan önce küresel faiz ortamının ve şirketin kârlılık marjlarındaki bu negatif trendin tersine dönüp dönmeyeceğinin teyidini beklemek daha ihtiyatlı bir yaklaşım olabilir. THY, dev bir gemi gibi rotasında ilerliyor, ancak ufukta beliren fırtına bulutları, kaptanın ustalığını test etmeye hazırlanıyor.

Sıkça Sorulan Sorular (SSS)

1. THY’nin cirosu artarken net kârı neden bu kadar sert düştü?

   • Cevap: Bu düşüşün iki ana sebebi var. Birincisi, artan borçlanma ve faiz oranları nedeniyle finansman giderlerinin 23.7 milyar TL’den 35 milyar TL’ye fırlaması. İkincisi ise, geçen yıl kaydedilen 4.5 milyar TL’lik vergi gelirinin bu yıl 4 milyar TL’lik vergi giderine dönüşmesi. Bu iki kalem, kârdaki düşüşün neredeyse tamamını açıklıyor.

2. Kârdaki düşüş, şirketin iflas riski taşıdığı anlamına mı gelir?

   • Cevap: Hayır, kesinlikle gelmez. Şirketin operasyonlarından yarattığı nakit akışı 107.8 milyar TL ile rekor seviyede güçlü. Bu, şirketin günlük operasyonlarını ve borç servisinin bir kısmını rahatlıkla karşılayabildiğini gösteriyor. Kârdaki düşüş bir risk sinyalidir, ancak bir batış göstergesi değildir.

3. THY’nin borcu ne kadar ve bu bir sorun mu?

   • Cevap: Şirketin toplam yükümlülükleri 900 milyar TL’yi (yaklaşık 27 milyar USD) aşıyor. Bu rakam yüksek görünse de, büyük kısmı yeni nesil uçak yatırımlarını finanse eden uzun vadeli ve varlığa dayalı borçlardır. Sorun, borcun miktarından çok, faiz ve kur riskleri nedeniyle maliyetinin artması ve kârlılığı baskılamasıdır.

4. Bu bilançoya göre THY hissesi alınır mı, satılır mı?

   • Cevap: Bu analiz yatırım tavsiyesi vermez. Ancak tabloyu şöyle özetleyebiliriz: Şirket operasyonel olarak çok güçlü ancak finansal olarak baskı altında. Kısa vadede kârlılık baskısı devam edebilir. Uzun vadeli yatırımcılar için şirketin büyüme potansiyeli cazip olabilirken, kısa vadeli düşünenler için finansal göstergelerdeki iyileşmeyi beklemek daha güvenli bir strateji olabilir.

5. Şirketin geleceği için en büyük risk ve en büyük fırsat nedir?

   • Cevap: En büyük risk, küresel faizlerin yüksek seyretmeye devam etmesi ve döviz kurlarındaki oynaklığın finansman maliyetlerini daha da artırmasıdır. En büyük fırsat ise, devasa filo yatırımları tamamlandığında ve pazar koşulları iyileştiğinde, THY’nin küresel havacılık pazarından çok daha büyük bir pay alarak bugünkü finansal baskıyı rahatlıkla aşma potansiyelidir.

Meydan Okuma: Analiz Masası Sizde

Bizim merceğimizden görünenler bunlar. Peki sizin radarınıza takılan farklı bir sinyal var mı? Bu analize katılmadığınız veya “Şu detayı atladınız!” dediğiniz bir nokta varsa, yorumlarda meydan okumanızı bekliyoruz. En iyi analiz, kolektif akılla yapılandır.

Yasal Uyarı

Burada yer alan bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Bu sitede ve bu yazıda yer alan görüş ve düşünceler, yalnızca bilgilendirme ve eğitim amaçlı olup, kişisel yatırım kararlarınız için yeterli olmayabilir. Yapılan analizler, mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu yazı, yapay zeka tarafından finansal rapor verileri yorumlanarak oluşturulmuştur.

İletişim

Finansal analiz ve yorumlarımı X (Twitter) hesabımda da düzenli olarak paylaşıyorum. Takip etmek ve anlık değerlendirmelerden haberdar olmak için: https://x.com/y_etreabc