İskenderun Demir Çelik’in (ISDMR) 2025 ilk yarı finansal raporları, ilk bakışta bir finansal zafer anıtı gibi duruyor: Varlıklar güçlü bir şekilde büyümüş, şirketin kasasındaki nakit pozisyonu adeta patlama yapmış. Ancak bu parlak tablonun ardında, kârlılığın sessizce eridiği ve bu nakit bolluğunun büyük ölçüde “ödünç alınmış” bir güçten kaynaklandığı gerçeği yatıyor. Bu detaylı ISDMR Bilanço Analizi, yüzeydeki parlak rakamların ötesine geçerek, şirketin operasyonel verimliliğindeki zayıflama sinyallerini ve nakit akışındaki ustalığın ardındaki stratejik hamleleri deşifre ediyor. Bir yanda azalan kâr marjları, diğer yanda tedarikçilere uzatılan ödeme vadeleriyle yaratılan devasa nakit… Bu iki zıt kutup arasındaki gerilim, şirketin geleceğine dair kritik soruları beraberinde getiriyor. Bu analiz, sadece ne olduğunu değil, neden olduğunu ve yatırımcılar için ne anlama geldiğini ortaya koyan bir vaka incelemesidir.

Rakamların İlk Fısıltısı: Varlık Büyümesi ve Kâr Alarmı

İskenderun Demir ve Çelik’in 2025’in ilk altı aylık dönemine ait konsolide finansal tabloları, şirketin bilançosunun büyümeye devam ettiğini net bir şekilde gösteriyor. Toplam varlıklar, 2024 yıl sonundaki 177,2 milyar TL seviyesinden %20’lik etkileyici bir artışla 212,7 milyar TL’ye ulaşmış durumda. Bu büyümenin arkasında hem dönen hem de duran varlıklardaki artış yatıyor. Özellikle şirketin nakit ve nakit benzerleri, 18,7 milyar TL’den 34,6 milyar TL’ye fırlayarak dikkat çekici bir performans sergilemiş. Özkaynaklar da 116,6 milyar TL’den 133,6 milyar TL’ye yükselerek bilançonun pasif tarafını güçlendirmiş.

Ancak madalyonun diğer yüzüne, yani gelir tablosuna baktığımızda hikâye tamamen farklı bir yöne evriliyor. Şirketin hasılatı, geçen yılın aynı dönemine kıyasla hafif bir artışla 53,7 milyar TL’den 55,6 milyar TL’ye çıkmış. Küresel ve yerel piyasalardaki dalgalanmalara rağmen satış gelirlerini korumayı başarmış olması olumlu bir sinyal olarak okunabilir. Fakat asıl alarm zilleri, kârlılık kalemlerinde çalıyor. Brüt kâr, 5,4 milyar TL’den 4,6 milyar TL’ye gerilemiş. Bu durum, satılan malın maliyetinin hasılattan daha hızlı arttığını ve brüt kâr marjında ciddi bir baskı olduğunu gösteriyor. Tablonun en can alıcı noktası ise net dönem kârı. Şirketin net kârı, geçen yılın aynı dönemindeki 7,1 milyar TL’den %57 gibi keskin bir düşüşle 3 milyar TL’ye inmiş. Hasılat artarken net kârın bu denli sert düşmesi, operasyonel giderler, finansman maliyetleri veya vergi yükümlülüklerinde şirketin aleyhine işleyen ciddi bir mekanizma olduğunu ortaya koyuyor ve derinlemesine bir analizi zorunlu kılıyor.

Nakit Akışının Gizli Motoru: Ticari Borçlardaki 13 Milyar TL’lik Sır Perdesi

ISDMR bilançosunun en çarpıcı çelişkisi, düşen kârlılığa rağmen nakit pozisyonundaki devasa artıştır. Genellikle kârın azaldığı bir senaryoda nakit akışının da zayıflaması beklenirken, ISDMR tam tersi bir tablo çiziyor. Bu finansal paradoksun anahtarı, Nakit Akış Tablosu’nun (Sayfa 9) derinliklerinde saklı.

1. Dipnot Dedektifliği: Nakit Akış Tablosu’nun “İşletme Faaliyetlerinden Kaynaklanan Nakit Akışları” bölümü, bu sırrı gözler önüne seriyor. “Dönem Kârı” 3 milyar TL iken, işletme faaliyetlerinden elde edilen net nakit 18,4 milyar TL gibi inanılmaz bir seviyede. Bu devasa farkın en büyük kaynağı ise “Ticari Borçlardaki Artış (Azalış)” kalemi. Bu kalemde tam 13 milyar TL’lik bir nakit girişi raporlanmış. Finansal okuryazarlık dilinde bu, şirketin bu dönemde tedarikçilerine yaptığı ödemeleri ciddi ölçüde yavaşlattığı veya onlardan aldığı mal ve hizmet miktarını artırırken ödemeleri aynı hızda yapmadığı anlamına gelir. Bu durum, şirketin işletme sermayesini ustalıkla yöneterek kasasını doldurduğunu gösteriyor. Ayrıca, Not 3 – İlişkili Taraflar Açıklamaları incelendiğinde, bu ticari borçların önemli bir kısmının (yaklaşık 6 milyar TL) ana ortak ve grup şirketlerine olduğu görülmektedir. Bu da şirketin OYAK grubu içindeki güçlü konumunu ve pazarlık gücünü kullanarak nakit döngüsünü kendi lehine çevirdiğinin bir kanıtıdır.

2. Niceliksel Etki: Bu stratejinin etkisi muazzamdır. Şirket, 3 milyar TL’lik operasyonel kârına ek olarak, sadece tedarikçi borçlarını yöneterek kasasına fazladan 13 milyar TL koymuştur. Bu, şirketin 34,6 milyar TL’lik rekor nakit seviyesine ulaşmasındaki en önemli faktördür.

3. Stratejik Anlam (So What?): Bu durumun iki yönlü okunması gerekir. Olumlu taraftan bakıldığında, ISDMR’nin tedarik zinciri üzerindeki hakimiyetini ve nakit yönetimi kabiliyetini gösterir. Özellikle grup içi işlemlerde bu esnekliğe sahip olması, finansal dalgalanmalara karşı önemli bir tampondur. Ancak diğer yandan bu, sürdürülebilir bir nakit yaratma yöntemi değildir. Bu “borçlanılmış” nakittir ve er ya da geç ödenmesi gerekecektir. Tedarikçilerin gelecekte daha sıkı ödeme koşulları talep etmesi, bu nakit avantajını bir anda ortadan kaldırabilir. Dolayısıyla, bu durum operasyonel bir başarıdan çok, stratejik bir finansman hamlesidir.

4. Trend Analizi: Geçen yılın aynı döneminde ticari borçlardaki değişim (5,1 milyar TL’lik bir nakit çıkışı) ile bu dönemdeki (13 milyar TL’lik nakit girişi) karşılaştırıldığında, şirketin işletme sermayesi politikasında 180 derecelik bir U dönüşü yaptığı görülmektedir. Bu, anlık bir strateji değişikliğidir ve gelecekteki çeyreklerde bu trendin devam edip etmeyeceği yakından izlenmelidir.

Mikroskop Altında Bilanço: Borçluluk, Marjlar ve Sermaye Yönetimi

Ana hikâyenin ötesinde, bilançonun diğer kritik unsurları da şirketin mevcut durumu ve gelecek potansiyeli hakkında önemli ipuçları veriyor.

• Borçluluk Yapısı ve Finansman Riski: Şirketin toplam finansal borçları 33 milyar TL’den 36,3 milyar TL’ye yükselmiş. Varlık büyüklüğüne oranla bu borç seviyesi yönetilebilir düzeyde görünse de, asıl dikkat edilmesi gereken borcun niteliğidir. Not 7 – Borçlanmalar incelendiğinde, banka kredilerinin ezici çoğunluğunun ABD Doları cinsinden olduğu görülmektedir. Bu durum, şirketi kur riskine karşı oldukça hassas bir konuma getiriyor. Kurdaki yukarı yönlü bir hareket, hem borç anaparasını TL cinsinden artıracak hem de finansman giderleri üzerinde baskı yaratarak net kârı daha da eritecektir.

• Kârlılık Marjlarının Tehlikeli Seyri: Analizin başında belirttiğimiz gibi, en endişe verici sinyal kârlılık marjlarındaki daralmadır. Brüt kâr marjı, geçen yılki %10 seviyesinden bu dönemde %8,2’ye gerilemiştir. Net kâr marjı ise %13,2’den %5,5’e çakılmıştır. Bu düşüş, şirketin artan maliyetleri (hammadde, enerji, işçilik vb.) aynı oranda fiyatlarına yansıtamadığını veya rekabet nedeniyle fiyatlama gücünü kaybettiğini göstermektedir. Demir-çelik gibi döngüsel ve rekabetçi bir sektörde marjların korunması hayati önem taşır ve bu noktadaki zayıflama, en önemli risk unsurudur.

• İşletme Sermayesi Yönetimi: Ticari borçlardaki artışın yarattığı olumlu nakit etkisine karşın, stoklarda da bir artış gözlemleniyor. Stoklar 34,9 milyar TL’den 38,3 milyar TL’ye yükselmiş. Bu durum, şirketin ya artan talebi karşılamak için hazırlık yaptığını ya da satmakta zorlandığı ürünlerin biriktiğini gösterebilir. Kârlılığın düştüğü bir ortamda stokların artması, dikkatle izlenmesi gereken ikinci bir sarı bayraktır.

Demir-Çelik Arenasında ISDMR: Stratejik Konum ve Rekabetçi Baskılar

İskenderun Demir ve Çelik, Türkiye ve bölgedeki en büyük entegre demir-çelik üreticilerinden biri olarak stratejik bir öneme sahiptir. Yassı ve uzun çelik üretim kapasitesi, şirketi inşaattan otomotive, beyaz eşyadan makine imalatına kadar birçok sektör için kilit bir tedarikçi konumuna getirir. Ancak bu devasa yapı, beraberinde devasa riskleri de getirir. Şirketin performansı, küresel emtia fiyatlarına (özellikle demir cevheri ve kömür), enerji maliyetlerindeki değişimlere ve global talep koşullarına doğrudan bağlıdır. Bu bilanço döneminde görülen marj baskısı, muhtemelen artan enerji ve hammadde maliyetlerinin bir yansımasıdır. Şirket, OYAK Grubu’nun bir parçası olmanın avantajlarını (finansal esneklik, grup içi sinerji) kullanırken, aynı zamanda Çinli üreticilerin yarattığı fiyat baskısı ve küresel ekonomideki yavaşlama sinyalleri gibi dışsal şoklara karşı da savunmasızdır. Bu bilanço, şirketin operasyonel verimliliğini ve maliyet kontrol mekanizmalarını daha da güçlendirmesi gerektiğinin altını çizmektedir.

Analistin Soğukkanlı Karnesi

• Bilanço Sağlamlığı (8/10): Varlık büyümesi, güçlü özkaynak yapısı ve rekor nakit seviyesi bilançonun sağlam temeller üzerinde durduğunu gösteriyor. Ancak nakit artışının büyük oranda ticari borçlardan kaynaklanması ve kur riskine açık borç yapısı, tam puan almasını engelliyor.

• Kârlılık (5/10): Hasılatı korumasına rağmen net kârda yaşanan %57’lik erime kabul edilemez bir performans. Marjlardaki ciddi daralma, şirketin en zayıf karnesidir ve acil bir iyileşme gerektiriyor.

• Nakit Akış Gücü (9/10): Kârdan bağımsız olarak, işletme faaliyetlerinden 18,4 milyar TL nakit yaratma becerisi takdire şayan. Bu, şirketin finansal esnekliğini ve kriz anlarındaki manevra kabiliyetini gösteriyor. Kaynağı sürdürülebilir olmasa da, sonuç etkileyicidir.

• Stratejik Yönelim (7/10): İşletme sermayesi yönetimiyle kısa vadeli bir finansman başarısı elde edilmiş. Ancak kârlılıktaki düşüş, uzun vadeli stratejide maliyet optimizasyonu ve verimlilik artışının önceliklendirilmesi gerektiğini gösteriyor. Şirketin bu duruma nasıl tepki vereceği, gelecekteki yönelimini belirleyecektir.

Sonuç ve Stratejik Perspektif

İskenderun Demir ve Çelik’in 2025 ilk yarı bilançosu, “nötr-negatif” olarak özetlenebilecek karmaşık bir tablo sunuyor. Şirket, bir yandan işletme sermayesi yönetimi ve grup içi sinerjilerle inanılmaz bir nakit pozisyonu yaratarak finansal gücünü sergilerken, diğer yandan operasyonel kârlılığındaki ciddi erimeyle alarm veriyor. Bu, adeta bir ayağı gazda, diğer ayağı frende giden bir arabanın durumuna benziyor.

Elinde hisse bulunduran yatırımcılar için, şirketin bu nakit gücü ve OYAK desteği bir güvence olabilir; ancak kârlılık marjlarındaki düşüşün bir trende dönüşmemesi için sonraki çeyrek bilançoları kritik olacaktır. Yeni yatırım yapmayı düşünenler için ise, bu kârlılık baskısı önemli bir risk teşkil etmektedir. Sektördeki toparlanma ve maliyetlerdeki gevşeme sinyalleri görülmeden yapılacak bir yatırım, erken bir hamle olabilir. Sonuç olarak, ISDMR bilançosu bize her parlayan şeyin altın olmadığını, bazen en güçlü görünen kalelerin bile içeriden zayıflayabileceğini hatırlatan ders niteliğinde bir finansal rapordur.

Sıkça Sorulan Sorular (SSS)

1. ISDMR’nin net kârı hasılat artmasına rağmen neden bu kadar sert düştü?

   • Cevap: Çünkü şirketin sattığı malın maliyeti (hammadde, enerji vb.) ve faaliyet giderleri, satış gelirlerinden çok daha fazla artmıştır. Bu durum, özellikle brüt ve net kâr marjlarını eriterek, ciro artsa bile elde kalan kârın ciddi şekilde azalmasına yol açmıştır.

2. Şirketin kasasındaki rekor nakit artışı sürdürülebilir mi?

   • Cevap: Büyük ölçüde hayır. Bu nakit artışının ana kaynağı operasyonel kârlılık değil, tedarikçilere olan ödemelerin geciktirilmesidir. Bu stratejik bir hamle olsa da sürekli tekrarlanamaz. Tedarikçiler ödeme koşullarını sıkılaştırdığında, bu nakit avantajı ortadan kalkacaktır.

3. ISDMR için en büyük finansal risk nedir?

   • Cevap: İki ana risk öne çıkmaktadır: Birincisi, kârlılık marjlarındaki düşüşün devam etmesidir. İkincisi ise, finansal borçların büyük oranda döviz (özellikle ABD Doları) cinsinden olmasıdır. TL’nin değer kaybetmesi, borç yükünü ve finansman giderlerini artırarak kârlılığı daha da baskılayabilir.

4. İşletme faaliyetlerinden bu kadar yüksek nakit akışı nasıl yaratıldı?

   • Cevap: Formül basit: Düşük kâr (3 Milyar TL) + Yüksek Amortisman Giderleri + Dev Ticari Borç Artışı (13 Milyar TL) + Diğer İşletme Sermayesi Değişimleri. Ana itici güç, şirketin tedarikçilerine bu dönemde 13 milyar TL daha az ödeme yapmasıdır.

5. İlişkili taraflarla yapılan yoğun işlemler bir risk midir?

   • Cevap: Hem bir avantaj hem de bir risktir. Avantajdır, çünkü ISDMR’nin OYAK grubu içinde olması ona finansal esneklik ve ticari kolaylık sağlar (bu bilançodaki nakit yönetimi gibi). Risktir, çünkü şirketin performansını grup içi dinamiklere aşırı bağımlı hale getirebilir ve bağımsız piyasa koşullarından uzaklaştırabilir.

Meydan Okuma: Analiz Masası Sizde

Bizim merceğimizden görünenler bunlar. Peki sizin radarınıza takılan farklı bir sinyal var mı? Bu analize katılmadığınız veya “asıl hikâye şu” dediğiniz bir nokta varsa, yorumlarda meydan okumanızı bekliyoruz. En iyi analiz, kolektif akılla yapılandır.

Yasal Uyarı:
Burada yer alan bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Bu sitede ve bu yazıda yer alan görüş ve düşünceler, yalnızca bilgilendirme ve eğitim amaçlı olup, kişisel yatırım kararlarınız için yeterli olmayabilir. Yapılan analizler, mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu yazı, yapay zeka tarafından finansal rapor verileri yorumlanarak oluşturulmuştur.

İletişim:
Finansal analiz ve yorumlarımı X (Twitter) hesabımda da düzenli olarak paylaşıyorum. Takip etmek ve anlık değerlendirmelerden haberdar olmak için: https://x.com/y_etreabc