CEO Event Medya (CEOEM) 2025 ilk yarıyıl bilançosu, ilk bakışta yatırımcıyı bir paradoksun içine sürüklüyor: Toplam varlıklar %51 gibi baş döndürücü bir hızla 860 milyon TL’ye fırlarken, şirketin kasasındaki nakit nasıl olur da 117 milyon TL erir ve faaliyetler nasıl zarara döner? Bu analizde, rakamların ardına geçerek bu keskin tezatlığın kökenine iniyor, şirketin işletme sermayesindeki devasa dönüşümü ve bunun geleceğe dair taşıdığı kritik sinyalleri deşifre ediyoruz. Bu, sadece bir CEO Event Medya Bilanço Analizi değil; aynı zamanda kâğıt üzerindeki büyümenin, nakit akışının gücüyle test edildiği bir vaka çalışmasıdır. Görünen o ki, şirketin tahsilat kabiliyeti ve operasyonel verimliliği, önümüzdeki dönemin en önemli gündem maddesi olacak.

Varlık Patlamasının Perde Arkası: CEO Event Medya’nın Finansal Röntgeni

2006 yılında kurulan ve Teknofest’ten uluslararası kongrelere kadar Türkiye’nin en prestijli organizasyonlarına imza atan CEO Event Medya A.Ş., sektörünün lider oyuncularından biri olarak biliniyor. Şirket, yurt içi ve yurt dışında düzenlediği etkinliklerle adından sıkça söz ettiriyor. Ancak 30 Haziran 2025’te sona eren altı aylık döneme ait konsolide finansal tablolar, bu parlak operasyonel geçmişin ardında, dikkatle incelenmesi gereken finansal bir fırtınanın biriktiğini gösteriyor.

İlk bakışta en çarpıcı veri, toplam varlıklardaki artış. 2024 sonunda 568,8 milyon TL olan varlıklar, altı ayda 860,7 milyon TL’ye ulaşmış. Ancak bu büyüme, şirketin en hayati kanı olan nakitten gelmiyor. Tam aksine, Nakit ve Nakit Benzerleri 414,1 milyon TL’den 296,8 milyon TL’ye gerilemiş. Peki bu devasa varlık artışının kaynağı ne? Cevap, bilançonun en kritik kaleminde gizli: Ticari Alacaklar. Şirketin müşterilerinden olan alacakları, 57,9 milyon TL gibi makul bir seviyeden, akıl almaz bir şekilde 518,2 milyon TL‘ye fırlamış. Bu, yaklaşık %800’lük bir artış anlamına geliyor ve şirketin gelir tablosu ile nakit akışı arasındaki devasa uçurumun temel nedenini oluşturuyor. Hasılat 553 milyon TL seviyesinde yatay kalırken, kârlılık tarafında ise ciddi bir erozyon var. Geçen yılın aynı döneminde 53,6 milyon TL faaliyet kârı açıklayan şirket, bu dönemde 24,8 milyon TL faaliyet zararı yazdı. Bu tablo, şirketin büyük projelere imza atsa da bu projelerin bedelini tahsil etmekte zorlandığı ve artan maliyetler altında ezildiği yönündeki endişeleri kuvvetlendiriyor.

Alacaklardaki Saatli Bomba: 520 Milyon TL’lik Nakit Çıkışı Neyi Anlatıyor?

Analizimizin merkezindeki temel gerilim, şirketin kâğıt üzerinde yarattığı değeri nakde çevirme kabiliyetindeki dramatik zayıflamadır. Bu durumun en net kanıtı, Nakit Akış Tablosu’nun (Sayfa 7) “İşletme Faaliyetlerinden Kaynaklanan Nakit Akışları” bölümünde yatıyor. Bu bölümde, “Ticari Alacaklardaki Artış” kaleminin karşısında parantez içinde (520,3 milyon TL) yazdığını görüyoruz. Bu rakam, şirketin kasasından bu dönemde sırf tahsil edemediği alacaklar yüzünden çıkan net para miktarını ifade ediyor.

Dipnot Dedektifliği: Bilanço dipnotlarından olan 7 numaralı “Ticari Alacak ve Borçlar” notu, bu kalemin detaylarını sunuyor. Alacakların neredeyse tamamı ilişkili olmayan üçüncü taraflardan kaynaklanıyor ve bu durum, tahsilat riskinin geniş bir müşteri tabanına yayıldığını ancak aynı zamanda merkezi bir soruna işaret ettiğini gösteriyor.

Stratejik Anlamı: Bir şirket, sattığı mal veya hizmetin bedelini zamanında tahsil edemiyorsa, aslında müşterilerini fonluyor demektir. Bu durum sürdürülebilir değildir. CEO Event, bu devasa alacak stokuyla hem potansiyel bir batık alacak riskine maruz kalıyor hem de kendi operasyonlarını ve yatırımlarını finanse etmek için ihtiyaç duyduğu nakitten mahrum kalıyor. Şirket, bu sorunu çözmek için tedarikçilerine olan ödemelerini de erteleme yoluna gitmiş. Ticari Borçlar kalemi 160 milyon TL’den 442 milyon TL’ye yükselmiş. Bu, kısa vadede bir finansman yöntemi gibi görünse de, tedarikçi ilişkilerini zedeleyebilecek ve şirketin itibarını riske atabilecek tehlikeli bir oyundur.

Finansal Sağlığın Derinlikleri: CEOEM Mercek Altında

Operasyonel Verimlilik Testi: Nakit Dönüşüm Döngüsü Alarm Veriyor

CEO Event’in işletme sermayesi yönetimi, Nakit Dönüşüm Döngüsü (CCC) analiziyle daha da netleşiyor. Alacakların 58 milyon TL’den 518 milyon TL’ye fırlaması, Alacak Tahsil Süresi’nin (DSO) dramatik bir şekilde uzadığına işaret ediyor. Aynı şekilde, borçların 160 milyon TL’den 442 milyon TL’ye çıkması da Borç Ödeme Süresi’nin (DPO) ciddi anlamda arttığını gösteriyor. Stoklu çalışmayan bir hizmet şirketi için DIO (Stok Devir Süresi) ihmal edilebilir. Bu durumda CCC (Nakit Dönüşüm Döngüsü) büyük ölçüde (DSO – DPO) formülüne dayanır. Alacaklardaki patlama, borçlardaki artıştan çok daha büyük olduğu için, şirketin sattığı hizmetin nakdini kasasına koyması için gereken sürenin tehlikeli boyutlara ulaştığı aşikardır. Bu, şirketin her yeni proje için daha fazla dış finansmana veya kendi nakdini yakmaya ihtiyaç duyduğu anlamına gelir.

Borçluluk Yapısı ve Finansman Riski: Gizli Borçlanma

CEO Event’in bilançosunda banka kredisi gibi klasik finansal borçlar göze çarpmıyor. Ancak bu, şirketin borçsuz olduğu anlamına gelmiyor. 442 milyon TL’lik Ticari Borç, aslında şirketin tedarikçilerinden kullandığı devasa bir faizsiz kredidir. Bu “gizli” borçlanma, likidite sıkışıklığı anında şirketi savunmasız bırakabilir. Tedarikçilerin ödeme talep etmesi veya yeni işlerde peşin ödeme istemesi, şirketin operasyonel döngüsünü tamamen kilitleyebilir.

Kârlılık Marjlarının Seyri: Çöken Verimlilik

Geçen yılın aynı döneminde %11,7 olan brüt kâr marjı, bu dönemde %3,4’e gerilemiş. Faaliyet kâr marjı ise %9,4 pozitif seviyeden %4,5 negatife dönmüş. Bu keskin düşüş, sadece tahsilat sorunundan değil, aynı zamanda Satışların Maliyeti‘nin hasılattan daha hızlı artmasından kaynaklanıyor. Şirket ya daha düşük kârlı projelere yönelmiş ya da maliyetlerini etkin bir şekilde yönetememiştir.

Nakit Akışının Üç Bacağı: Motor Tekliyor

• İşletme Faaliyetleri: -77,6 milyon TL ile alarm veriyor. Şirketin ana faaliyetleri para yakıyor.

• Yatırım Faaliyetleri: -4,1 milyon TL ile sınırlı. Şirket, bu dönemde büyük bir yatırım yapmamış.

• Finansman Faaliyetleri: Neredeyse nötr. Şirket, borçlanma veya sermaye artışı gibi yollara gitmemiş.
  Bu üç bacak arasındaki denge bozulmuş durumda. Normalde, ana motor olan işletme faaliyetlerinin pozitif nakit üretmesi ve bu nakdin yatırım veya borç ödemesi için kullanılması beklenir. CEO Event’te ise motor durma noktasına gelmiş.

Kârlılığın DNA’sı: DuPont Analizi Negatif Bölgede

Özsermaye Kârlılığı (ROE), şirketin zarara geçmesiyle negatif bölgeye düşmüştür. DuPont analizi bu çöküşün nedenlerini net bir şekilde ortaya koyar:

1. Net Kâr Marjı: Negatife dönmüştür. Kârlılık tamamen ortadan kalkmıştır.

2. Varlık Devir Hızı: Yüksek alacaklar sebebiyle satışlar varlıklara oranla düşük kalmış, verimlilik düşmüştür.

3. Özkaynak Çarpanı: Yükümlülüklerin özkaynaklara göre artmasıyla finansal kaldıraç yükselmiştir.
   Sonuç olarak, negatif ROE’nin temel kaynağı operasyonel kârlılığın tamamen yok olmasıdır.

Analistin Soğukkanlı Karnesi

Aşağıdaki kategorilerde, şirketin performansını 10 üzerinden değerlendiriyoruz. Her bir puanın arkasındaki gerekçeleri, analizdeki temel bulguları ve dayanakları ayrıntılı olarak açıklıyoruz. Puanlama, aşağıdaki kriterler dikkate alınarak yapılmıştır:

• Bilanço Sağlamlığı (3/10): Varlıklar artsa da, bunun alacak kaynaklı olması ve nakit pozisyonunun zayıflaması büyük bir risk. Ticari borçların kontrolsüz artışı, likidite riskini tırmandırıyor.

• Kârlılık (2/10): Şirketin faaliyet kârından zarara geçmesi ve marjların çökmesi, kârlılık tarafında ciddi bir bozulmaya işaret ediyor.

• Nakit Akış Gücü (1/10): İşletme faaliyetlerinden 77,6 milyon TL negatif nakit akışı üretilmesi, şirketin en zayıf karnesi. Nakit yaratma kapasitesi bu dönemde tamamen kaybolmuş.

• Stratejik Yönelim (5/10): Şirket büyük projeler almaya devam ediyor gibi görünse de, bu projelerin finansal sürdürülebilirliği sorgulanmalı. Büyüme stratejisi, nakit akışını göz ardı ediyor izlenimi veriyor.

• Risk Yönetimi (2/10): Alacak riskinin bu denli büyümesine izin verilmesi, etkin bir risk yönetimi mekanizmasının olmadığını veya yetersiz kaldığını gösteriyor.

• Verimlilik (3/10): Varlıkların satışa dönüşme hızı ve kârlılık marjlarındaki düşüş, operasyonel verimliliğin ciddi şekilde düştüğünün kanıtı.

• Sürdürülebilirlik (4/10): Mevcut finansal yapı sürdürülebilir değil. Alacakların hızla tahsil edilmemesi durumunda uzun vadeli büyüme potansiyeli riske girecektir.

• Yönetim Kalitesi (4/10): Finansal sonuçlar, yönetimin işletme sermayesi yönetimi konusunda zayıf kaldığını düşündürüyor. Yatırımcı ilişkileri sunumlarında bu konuya tatmin edici açıklamalar getirilmesi kritik önem taşıyor.

Toplam Puan: (24/80): Bu puan, şirketin 2025’in ilk yarısında karşılaştığı ciddi operasyonel ve finansal zorlukları yansıtmaktadır. Yatırımcılar için bu tablo, “dikkatli ol” sinyali vermektedir.

Nihai Test: Şirket Değer Yaratıyor mu? (ROIC Analizi)

Bir şirketin hissedarları için gerçek değer yaratıp yaratmadığının en net göstergesi, Yatırılmış Sermayenin Getirisi (ROIC) ile Ağırlıklı Ortalama Sermaye Maliyeti (WACC) arasındaki ilişkidir. CEO Event’in faaliyet zararına geçmesi, vergi sonrası net faaliyet kârının (NOPAT) negatif olduğu anlamına gelir. Bu da ROIC’in negatif olduğunu gösterir. Sermaye maliyetinin (WACC) her zaman pozitif olduğu bir ortamda, negatif bir ROIC, şirketin bu dönemde yatırdığı her bir lira sermaye ile değer yok ettiğini net bir şekilde ortaya koyar. Büyümenin kalitesi ve yatırım cazibesi, ROIC’in WACC’ın üzerine tekrar ve istikrarlı bir şekilde çıkmasına bağlıdır.

Sonuç ve Stratejik Perspektif

CEO Event Medya’nın 2025 ilk yarıyıl bilançosu, ciddi bir uyarı niteliğindedir. Şirket, operasyonel olarak büyük işlere imza atarken, finansal olarak bu operasyonların yükünü taşıyamıyor gibi bir görüntü çizmektedir. 518 milyon TL’ye ulaşan ticari alacaklar, hem bir likidite krizinin habercisi hem de potansiyel bir kârlılık erozyonunun kaynağıdır. Bu dönemki finansal sonuçlar, şirketin bilançosunun “kötü” bir performans sergilediğini göstermektedir. Mevcut yatırımcılar için en kritik takip parametresi, önümüzdeki çeyreklerde bu alacakların ne kadarının ve ne hızda nakde çevrileceğidir. Yeni yatırımcılar için ise bu devasa belirsizlik ortadan kalkmadan ve şirket yeniden istikrarlı bir şekilde işletme faaliyetlerinden nakit üretmeye başlamadan pozisyon almak, yüksek risk barındırmaktadır. Yönetimin bu işletme sermayesi krizine yönelik atacağı adımlar, CEOEM’in gelecekteki rotasını belirleyecektir.

Sıkça Sorulan Sorular (SSS)

1. Risk Odaklı Soru: CEO Event’in 518 milyon TL’lik ticari alacağının tahsil edilememesi gibi bir risk var mı? Bu durum şirketi nasıl etkiler?

   • Cevap: Bu, mevcut tablodaki en kritik risktir. Alacakların bir kısmının bile batık hale gelmesi, şirketin doğrudan zarar yazmasına ve özkaynaklarının erimesine neden olur. Daha da önemlisi, tahsilatın gecikmesi bile şirketi nakitsiz bırakarak operasyonlarını durma noktasına getirebilir. Bu yüzden bu alacakların vadesi ve tahsilat performansı, yatırımcıların en yakından izlemesi gereken konudur.

2. Fırsat Odaklı Soru: Bu kadar yüksek alacak, şirketin çok büyük yeni projeler aldığı anlamına gelebilir mi? Bu, gelecekteki ciro için bir fırsat sinyali olabilir mi?

   • Cevap: Evet, bu bir olasılıktır. Yüksek alacaklar, genellikle büyük ve uzun vadeli projelerin başlangıcında görülebilir. Eğer şirket, kârlı ve prestijli projeler almışsa ve bu alacaklar sağlam sözleşmelere dayanıyorsa, tahsilat sağlandığında bu durum bilançoya pozitif yansıyacaktır. Ancak yatırımcı için önemli olan, bu fırsatın ne zaman ve ne kesinlikte nakde döneceğidir. Risk ve fırsat bu kalemde iç içe geçmiştir.

3. Teknik Soru: Nakit Akış Tablosundaki -77,6 milyon TL’lik işletme faaliyeti nakit akışı, şirketin iflas riski taşıdığı anlamına mı gelir?

   • Cevap: Tek bir dönemlik negatif nakit akışı, doğrudan iflas riski anlamına gelmez. Şirketin hala 297 milyon TL nakdi bulunmaktadır. Ancak bu trendin devam etmesi, yani şirketin sürekli olarak ana faaliyetlerinden para yakması, uzun vadede sürdürülebilir değildir ve finansal yapıyı hızla zayıflatır. Bu rakam bir iflas değil, ama acil çözüm gerektiren ciddi bir operasyonel sorunun göstergesidir.

4. Stratejik Soru: Şirket yönetimi, bu alacak sorununu yönetmek için neden tedarikçi borçlarını artırma yoluna gitti? Bu strateji ne kadar sürdürülebilir?

   • Cevap: Bu, genellikle likidite sıkışıklığında başvurulan kısa vadeli bir çözümdür. Yönetim, banka kredisi gibi faizli bir borçlanma yerine, tedarikçilerini bir finansman kaynağı olarak kullanarak zaman kazanmaya çalışıyor olabilir. Ancak bu, bıçak sırtı bir stratejidir. Tedarikçi ilişkilerinin bozulması, şirketin gelecekteki projelerde hizmet veya mal tedarik etmesini zorlaştırabilir. Sürdürülebilir bir çözüm değildir.

5. Piyasa Etkisi Sorusu: Bu bilanço, kısa ve orta vadede CEOEM hisse fiyatını nasıl etkileyebilir?

   • Cevap: Piyasanın bu bilançoyu negatif fiyatlaması beklenir. Özellikle faaliyet zararı ve devasa negatif işletme nakit akışı, yatırımcı güvenini sarsabilecek unsurlardır. Hissenin kısa vadedeki performansı, yönetimden bu sorunların çözümüne dair gelecek açıklamalara ve bir sonraki çeyrekte alacak tahsilatında sağlanacak ilerlemeye bağlı olacaktır. Tatmin edici bir ilerleme görülmezse, hisse üzerinde satış baskısı devam edebilir.

Meydan Okuma: Analiz Masası Sizde

Bizim merceğimizden görünenler bunlar. CEO Event Medya’nın bu karmaşık finansal tablosunda, devasa alacakların ardında gizlenen potansiyel bir proje büyümesi mi, yoksa yönetilemeyen bir tahsilat krizi mi görüyorsunuz? Bizim radarımıza takılanlar bunlar. Peki sizin radarınıza takılan farklı bir sinyal var mı? Bu analize katılmadığınız veya eklemek istediğiniz bir nokta varsa, yorumlarda meydan okumanızı bekliyoruz. En iyi analiz, kolektif akılla yapılandır.

Yasal Uyarı: Burada yer alan bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Bu sitede ve bu yazıda yer alan görüş ve düşünceler, yalnızca bilgilendirme ve eğitim amaçlı olup, kişisel yatırım kararlarınız için yeterli olmayabilir. Yapılan analizler, mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu yazıdaki analizler, etrefinsans.com‘un kamuya açık finansal raporlar üzerindeki özgün yorumlarını ve metodolojisini yansıtmaktadır. Analizlerde kullanılan verilerin doğruluğu için azami özen gösterilmiş olsa da, olası hata ve eksikliklerden kaynaklanabilecek zararlardan etrefinsans.com sorumlu tutulamaz.

İletişim: Finansal analiz ve yorumlarımı X (Twitter) hesabımda da düzenli olarak paylaşıyorum. Takip etmek ve anlık değerlendirmelerden haberdar olmak için: https://x.com/y_etreabc