İsmail Kara
Kurucu & Yazar
Etre Finans'ın kurucusu ve baş yazarıyım. 2021'den bu yana BIST, kripto ve global piyasalarda bireysel yatırımcı olarak yer alıyorum. Mühendislik geçmişimin analitik bakış açısını veri odaklı yatırım stratejisine taşıyorum. Yapay zekâ destekli bilanço analizleri dâhil tüm metodolojimi şeffaf şekilde paylaşıyorum.
BIST Analizi
Bilanço & Değerleme
Kripto
Portföy Yönetimi
Global Piyasalar
nakit akım tablosunda manipülasyon var…dikkatli bakınız?…
mutabakatta gerçekleşmemiş yabancı çevrim farkları olmadığı gibi 1. ve 2. çeyrek bilançolarda faiz giderlerinden garip bir terslik var…1. çeyrekteki ödenen faiz 2. çeyrekte 2 katını geçmesi gerekirken nerede ise sıfırlanmış
Merhaba, 31 Mart 2025 tarihli ilk çeyrek raporunu da inceleyerek, önceki analizimi güncelledim. Her iki rapor birlikte değerlendirildiğinde, tablolardaki durumun manipülasyondan ziyade şirketin finansal yapısı ve uygulanan muhasebe standartlarından kaynaklandığı daha net bir şekilde görülmektedir.
İşte her iki raporu dikkate alarak hazırlanan güncel ve özet analiz:
1. Finansman Gideri ve Ödenen Faiz Farkının Sebebi
Sorunuzun temelini oluşturan, finansman gideri ile fiilen ödenen faiz arasındaki farkın ana nedeni, şirketin yüksek döviz borçlarından kaynaklanan ve nakit çıkışı gerektirmeyen kur farkı giderleridir.
İlk 6 Aylık Durum: Şirket, 2025’in ilk yarısında yaklaşık 1,1 Milyar TL finansman gideri kaydetmiş, ancak nakit akış tablosuna göre sadece 60 Milyon TL faiz ödemesi yapmıştır (Sayfa 8, 6 Aylık Rapor). Aradaki devasa fark, büyük ölçüde döviz kurlarındaki artışın, şirketin yabancı para cinsinden borçlarının TL karşılığını artırmasından kaynaklanmaktadır. Bu bir giderdir ancak fiili bir nakit çıkışı değildir.
İlişkili Taraf Borçları: Şirketin 4-5 Milyar TL seviyelerindeki yüksek ilişkili taraf borçları (Sayfa 4, her iki rapor), bu kur farkı riskinin ana kaynağıdır.
2. Çeyrekler Arası Faiz Ödemelerindeki Dramatik Değişim
İlk çeyrek raporu, faiz ödemelerindeki değişimin nedenini net bir şekilde ortaya koymaktadır. Bu durum bir manipülasyon değil, kredi geri ödeme takviminin bir sonucudur.
1. Çeyrek (Q1): Şirket, 417,7 Milyon TL faiz ödemesi gerçekleştirmiştir (Sayfa 7, 3 Aylık Rapor).
2. Çeyrek (Q2): İlk 6 aylık toplam ödeme 60 Milyon TL olduğuna göre, ikinci çeyrekte faizle ilgili net nakit akışı pozitif olmuştur (yani, ödenen faizden daha fazla faiz geliri tahsil edilmiştir).
Bu durum, şirketin büyük faiz ödemelerinin ilk çeyrekte toplandığını, ikinci çeyrekte ise ya çok düşük bir ödeme yaptığını ya da hiç yapmadığını göstermektedir. Faiz ödemeleri, kredi anlaşmalarına göre 3 aylık, 6 aylık gibi periyotlarda yapılır ve her çeyrek eşit olmak zorunda değildir. İlk çeyrekte yapılan yüksek ödeme, bu durumu tamamen açıklamaktadır.
3. Yabancı Çevrim Farklarının Nakit Akış Tablosunda Gösterimi
Nakit akış tablolarında, nakit çıkışı gerektirmeyen bu tür etkileri ayrıştırmak için kullanılan standart kalemler mevcuttur.
Parasal Pozisyon Kazancı/Kaybı Düzeltmesi: Her iki raporun nakit akış tablosunda da (Sayfa 7 ve 8), bu isim altında yüz milyonlarca TL’lik düzeltme yapıldığı görülmektedir. Bu kalem, TMS 29 Enflasyon Muhasebesi standardının bir gereğidir ve enflasyon ile kur farklarının yarattığı nakit dışı etkileri kârdan/zarardan arındırır. Yani, bahsettiğiniz etki, tam olarak bu kalemde düzeltilmektedir.
Sonuç:
Her iki çeyrek raporu bir arada incelendiğinde, finansal tablolardaki görünümün tutarlı olduğu anlaşılmaktadır. Gider ve nakit akışı arasındaki farklar, şirketin yüksek döviz borcu, kur hareketleri, enflasyon muhasebesi (TMS 29) ve kredi ödeme takviminin doğal bir sonucudur ve bir manipülasyona işaret etmemektedir.
BİLANÇO nın neresine baktınız da faiz gelirinin giderden yüksek olduğuna karar verdiniz?; yani o kadar faiz getirecek bir parası var mı kasasında??
ilk 6 ayda 1.1 milyar civarında gerçekleşmemiş kur farkı gideri var (ticari borç-alacak farkından), bunun nakit akım tablosunda düzeltilmesi gerekirdi; ortada bir düzeltme yok,
Ayrıca parasal kazanç, düzeltilmiş; bunun gerçekleşmemiş kur farkı gideri ile alakası yok.
………………………………..6 ay————3 ay—
Finansman gelirleri 96.777—53.785.938
Finansman giderleri (-) (1.092.401.673) —(582.726.128)
finansman gelir gideri içinde kur farkı çok az (çünkü döviz borcu ve alacağı çok çok az)
faiz geliri ve gideri her 3 aylıkta benzer (yani sabit gibi)
o nedenle 2. çeyrekte faiz gelir artmış o nedenle 60 milyona düşmüş, boş laf…apaçık manipülasyon var
gerçekleşmemiş yabancı para çevrim farkı 1 milyar 30 milyon civarında, bunun düzeltilmesi yani işletme faaliyetlerinden nakit akışına ilave edilmesi gerekir (çünkü nakit çıkışı yok)
Merhaba, üç yorumunuzu da birleştirerek tüm sorularınızı kapsayan raporlardaki verilere dayanan cevabı aşağıda bulabilirsiniz.
Analizinizdeki temel sorun, şirketin döviz borcunun az olduğu varsayımından kaynaklanmaktadır. Raporlar bunun tam tersini göstermektedir.
1. Kilit Nokta: Şirketin Döviz Borcu Az Değil, Devasa Boyutta
Yorumunuzda “döviz borcu ve alacağı çok çok az” olduğu için kur farkı giderinin düşük olması gerektiğini belirtmişsiniz. Bu varsayım, rapor verileriyle çelişmektedir. Şirketin döviz riskini açıkladığı Dipnot 21’e göre:
30 Haziran 2025 itibarıyla şirketin net döviz açık pozisyonu (yani net döviz borcu) (6.427.478.564) TL’dir (Sayfa 35, 6 Aylık Rapor).
Bu 6,4 Milyar TL’lik devasa döviz borcu, 1,1 Milyar TL’lik finansman giderinin ana sebebidir ve bu giderin büyük kısmı, henüz nakit çıkışı gerektirmeyen kur farkı gideridir.
2. “Gözden Kaçan” Düzeltme: Kur Farkı Gideri Nakit Akış Tablosunda Nasıl Düzeltiliyor?
“1.1 milyar civarında gerçekleşmemiş kur farkı gideri var, ortada bir düzeltme yok” ifadeniz doğru değildir. Muhasebe standartlarına göre düzeltme yapılmıştır, ancak bu düzeltme iki kalemin birleşimiyle gerçekleşir:
Parasal Pozisyon Kazancı/Kaybı Düzeltmesi: Yorumunuzun aksine bu kalemin kur farkı gideriyle doğrudan ilgisi vardır. TMS 29 Enflasyon Muhasebesi, 6,4 Milyar TL’lik parasal döviz yükümlülüğünün kur artışından kaynaklanan nakit dışı gider etkisinin bu kalemde ayrıştırılmasını gerektirir. 6 aylık raporda bu kalemde (529 Milyon TL)’lik bir düzeltme mevcuttur (Sayfa 8).
Ticari Borçlardaki Değişim: Kur artışı nedeniyle şirketin TL cinsinden borcu nakit çıkışı olmadan artar. Bu durum, nakit akış tablosunun “İşletme Sermayesi Değişimleri” bölümünde bir kaynak (nakit girişi) olarak gösterilir. 6 aylık raporda (Sayfa 8), “İlişkili taraflara ticari borçlardaki artış” satırında 1,67 Milyar TL’lik pozitif bir etki görülmektedir. Bu rakam, aradığınız düzeltmenin ikinci ve en büyük parçasını oluşturur.
Yani, gerçekleşmemiş kur farkı gideri bu iki kalem aracılığıyla standartlara uygun olarak nakit akışından arındırılmıştır.
3. Faiz Geliri, Gideri ve “Manipülasyon” İddiası
Faiz Gelirinin Kaynağı: “O kadar faiz getirecek parası var mı?” sorunuzun cevabı evet. 30 Haziran bilançosuna göre şirketin 1,1 Milyar TL nakdi vardır ve bunun 858 Milyon TL’si faiz getiren vadeli mevduattır (Sayfa 19, Dipnot 4). Bu tutardaki bir mevduatın 6 ayda 97 Milyon TL faiz geliri yaratması son derece normaldir.
Q2’deki 60 Milyon TL’lik Düşük Faiz Ödemesi: Bu bir manipülasyon değil, kredi ödeme takviminin bir sonucudur. İlk çeyrek raporu (Sayfa 7), şirketin ilk 3 ayda 417,7 Milyon TL gibi çok yüksek bir faiz ödemesi yaptığını zaten göstermektedir. Bu, faiz ödemelerinin ilk çeyrekte toplandığını, ikinci çeyrekte ise çok az bir ödeme yapıldığını kanıtlar. Bu durum, finansal operasyonlarda sıkça karşılaşılan normal bir durumdur.
finansman gelir gideri içindeki kur farlı çok az ifadesi finansal borçlardan kaynaklanan kur farkı gideri için söylendi.
şirketin asıl büyük kur farkı gideri esas faaliyetlerden diğer gelir ve giderler hesabından geliyor. bu da 1 milyarın üstünde.
daha önceki yıllara gidip bakarsanız faiz ödemesi her dönem düzenli şekilde artmakta; bu dönem yapıldığı gibi bir anormal durum yok.
şirket yapılan manipülasyon anlaşılmasın diye gelir tablosunda hiç bir ayrıntı vermiyor ara dönemlerde.