SASA 2026/06 Bilançosu: Marjlar Sıçradı, Nakit Akışı Tıkandı

SASA Polyester, 2026 yılının ilk altı ayında kâr-zarar tablosunun en alt satırında 491,99 milyon TL net dönem kârı ilan etti. Bir önceki yılın aynı döneminde kaydedilen 11,67 milyar TL’lik net zarara kıyasla bu rakam ilk bakışta bir toparlanmaya işaret ediyor.

Ancak muhasebe kârının ötesine geçip nakit akış tablosuna bakıldığında tablo aniden değişiyor: Şirket, işletme faaliyetlerinden nakit üretmek bir yana, altı ayda tam -3.626,05 milyon TL (-3,63 milyar TL) tutarında net operasyonel nakit çıkışı verdi.

Net Dönem Kârı: +491,99 Milyon TL
İşletme Faaliyet Nakit Akışı: -3.626,05 Milyon TL
Nakit Akışı / Net Kâr Oranı: -7,37x

Hisse başına 2,33 TL fiyatla (10 Ağustos 2026 itibarıyla günlük %9,69 düşüş), 52,50 milyar adetlik devasa hisse sayısıyla yaklaşık 122,32 milyar TL piyasa değerinden işlem gören SASA; 8,63 PD/DD ve 19,66 FD/FAVÖK çarpanlarına sahiptir. BIST 100 endeksine göre son bir yılda %31,27 değer kaybeden hisse senedinde piyasa, şirketin operasyonel hacim artışını fiyatlamak yerine bilançonun üzerindeki borç dağını ve nakit sıkışıklığını iskonto etmektedir.

Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası’nın (TCMB) %37,00 seviyesindeki politika faizi ve %31,75 düzeyindeki yıllık enflasyon ortamında, finansman maliyetleri sanayi şirketleri için en büyük direnç noktası haline gelmiştir.

SASA’nın borç yapısı göz önüne alındığında, bu makroekonomik sıkılaşma şirketi doğrudan etkilemektedir. 1,75 milyon ton/yıl kapasiteli PTA tesisini devreye alarak hammadde bağımsızlığını kazanan şirket, brüt kâr marjını %15,25’e çıkarmıştır. Ancak katlanılan 10,39 milyar TL’lik net nakdi faiz gideri bu operasyonel kârı tamamen tüketmektedir.

Benim temel görüşüm şudur: SASA, devasa PTA ve Elyaf yatırımlarıyla operasyonel kapasitesini ve brüt kârlılığını belirgin şekilde artırmış olsa da; 139,97 milyar TL’lik finansal borç yükü, katlanılan yüksek faiz maliyeti (%45,0 WACC vs %1,59 ROIC) ve kurumlar vergisi oranındaki değişikliğin tetiklediği 6,65 milyar TL’lik ertelenmiş vergi gideri nedeniyle operasyonel başarısını nakit akışına ve gerçek hissedar değerine dönüştürememektedir.

SASA Polyester Ne İş Yapıyor: Kimlik ve İş Modeli

SASA Polyester Sanayi A.Ş., polyester elyaf, filament iplik, POY, PET resin ve cips ile bunların temel ham maddesi olan PTA (Saflaştırılmış Tereftalik Asit) alanında faaliyet gösteren entegre bir petrokimya üreticisidir. Şirket, yaklaşık 1,9 milyon ton/yıl seviyesindeki polimerizasyon kapasitesiyle Türkiye’deki toplam kapasitenin en büyük bölümünü elinde tutmaktadır.

Şirketin para kazanma mekanizması, paraksilen (PX) ithal ederek bunu Adana tesislerinde PTA’ya dönüştürmek ve ardından polimerizasyon hatlarında polyester cips, elyaf ve iplik haline getirerek tekstil, ambalaj, otomotiv ve teknik tekstil sektörlerine satmaktır.

2026/6 dönemi itibarıyla elde edilen 38,88 milyar TL’lik toplam satış gelirinin ürün gruplarına göre kırılımı şöyledir:

• Polyester Cips: 17,70 milyar TL (Toplam hasılatın %45,5’i)

• Polyester Elyaf: 11,11 milyar TL (Toplam hasılatın %28,6’sı)

• Polyester İplik (Filament): 4,63 milyar TL (Toplam hasılatın %11,9’u)

• POY (Filament): 3,35 milyar TL (Toplam hasılatın %8,6’sı)

• Diğer Satışlar: 2,07 milyar TL (Toplam hasılatın %5,3’ü)

Hasılatın %69,0’u (26,82 milyar TL) iç piyasaya yapılan satışlardan, %31,0’i (12,05 milyar TL) ise ihracattan elde edilmiştir.

1966 yılında Adana’da kurulan SASA, 2000’li yıllarda Sabancı Holding ve Advansa ortaklıklarıyla büyümüş, 2015 yılında Erdemoğlu Holding tarafından satın alınmıştır. Erdemoğlu yönetimi altında şirket, 2019-2026 yılları arasında yaklaşık 4 milyar ABD doları tutarında yatırım yaparak hammadde tedarikçisinden dikey entegre bir kimya devine evrilmiştir.

Bu dönüştürücü hamlelerin odağında Mart 2025’te devreye alınan 1,85 milyar ABD doları değerindeki 1,75 milyon ton/yıl kapasiteli PTA tesisi bulunmaktadır. İş modelinin en kritik özelliği, hammadde bağımsızlığını sağlamış olmasına karşın, bu tesislerin finansmanında kullanılan döviz ağırlıklı devasa borç stoku nedeniyle yüksek faiz ve kur hassasiyetine sahip olmasıdır.

Rakamların İtirafları: Finansal Veri Karşılaştırması

Tablonun ortaya koyduğu en net gerçek, operasyonel başarı ile finansal gerçeklik arasındaki derin yarıktır. Brüt kârın %128,01 artışla 5,93 milyar TL’ye ve FAVÖK’ün %158,56 artışla 8,89 milyar TL’ye çıkması, yeni tesislerin çalıştığını ve birincil işin kârlı yapıldığını gösteriyor.

Buna karşın, 20 milyar TL’ye ulaşan net finansman gideri ve 6,65 milyar TL’lik ertelenmiş vergi gideri, 8,89 milyar TL’lik FAVÖK’ün tamamını silip süpürerek net kârı 491,99 milyon TL gibi sembolik bir seviyeye indirmiştir.

Veri Deşifresi ve İkinci Derece Düşünme

1. Tarihsel Kırılma: Marjlardaki Entegrasyon Sıçraması vs. Faiz Kapanı

SASA’nın brüt kâr marjı 2025/6 dönemindeki %8,79 seviyesinden 2026/6 döneminde %15,25’e yükselmiştir. Bu 6,46 puanlık sıçrama tesadüf değildir; Mart 2025’te ticari üretime geçen 1,75 milyon tonluk PTA tesisinin sağladığı dikey entegrasyonun doğrudan sonucudur. Şirket artık dışarıdan ithal ettiği pahalı PTA yerine kendi ürettiği hammaddeyi kullanmakta ve birim maliyetlerini düşürmektedir.

Brüt Kâr Marjı (2025/6): %8,79
Brüt Kâr Marjı (2026/6): %15,25 (+6,46 puan artış)

İkinci Derece Etki: Operasyonel marjlardaki bu tarihsel iyileşme normal şartlarda hisse değerini katlaması gereken bir faktördür. Ancak bu marj artışının elde edilmesi için katlanılan 139,97 milyar TL’lik finansal borç, 6 ayda 10,39 milyar TL net faiz gideri yaratmaktadır.

FAVÖK (8,89 milyar TL) tek başına faiz ödemelerini bile karşılayamamaktadır (Faiz Karşılama Oranı: 0,81x). Şirket daha operasyonel kârlı hale gelmiş, fakat bu kârlılığı borç veren bankalara ve tahvil sahiplerine aktaran bir yapıya dönüşmüştür.

2. Yönetimin Hikayesi ve Bilanço Gerçekliği: 6,65 Milyar TL’lik Vergi Şoku

Yönetim kurulu faaliyet raporunda yüksek üretim artışına (%75,8) ve cirodaki büyümeye vurgu yapmaktadır. Ancak bilançonun dipnotlarındaki çıplak gerçek farklı bir hikaye anlatmaktadır.

Şirket vergi öncesinde 7,14 milyar TL kâr elde etmiş görünmektedir. Fakat 4 Haziran 2026 tarihinde yayımlanan 7582 sayılı Kanun ile sanayi şirketleri için kurumlar vergisi oranı 1 Ocak 2027’den itibaren %25’ten %12,5’e düşürülmüştür.

Vergi Öncesi Kâr: +7.140,73 Milyon TL
Ertelenmiş Vergi Gideri: -6.648,74 Milyon TL (%12,5 Yasal Oran Düzeltmesi)
Net Kâr: +491,99 Milyon TL

SASA’nın bilancosundaki 73,90 milyar TL’lik devasa yatırım teşviki kaynaklı ertelenmiş vergi varlığı, %25 yerine %12,5 vergi oranı üzerinden yeniden hesaplanmış ve kâr-zarar tablosuna tek seferde -6.648.740 bin TL (-6,65 milyar TL) tutarında Ertelenmiş Vergi Gideri yazılmıştır.

Ayrıca 491,99 milyon TL’lik net kârın arkasında nakit girişi sağlamayan 23.820.684 bin TL’lik (23,82 milyar TL) Net Parasal Pozisyon Kazancı bulunmaktadır. Bu muhasebesel kalem çıkarıldığında, şirketin çıplak faaliyet nakit akışının -3,63 milyar TL negatif olduğu görülmektedir.

3. Banka Kovenant İhlalleri ve Tahvil Dönüşümünün Hissedara Faturası

30 Haziran 2026 bilançosunda gizlenen en kritik risklerden biri borçların vade yapısındaki zorunlu kaymadır. Şirket, bazı banka kredilerindeki finansal rasyo/performans kriterlerini karşılayamadığı için orijinal vadesi 2027, 2028 ve 2029 olan 109.956 bin Avro (5,85 milyar TL) tutarındaki uzun vadeli kredisini Kısa Vadeli Borçlar arasına aktarmak zorunda kalmıştır. Bankalardan feragat mektupları (waiver) ancak bilanço tarihinden sonra, 31 Temmuz ve 7 Ağustos 2026 tarihlerinde alınabilmiştir.

Diğer taraftan şirket, borçluluğu azaltmak amacıyla 415 milyon Avroluk Paya Dönüştürülebilir Tahvilin (CB) 412,6 milyon Avroluk kısmını hisseye dönüştürmüştür. Bu işlem finansal borcu kağıt üzerinde düşürmüş, ancak ödenmiş sermayeyi 43,82 milyar TL’den 52,50 milyar TL’ye çıkararak mevcut hissedarların paylarında %19,8 oranında sulandırma (dilution) yaratmıştır. Borç yükü, hisse senedi sahiplerinin özkaynak payı eritilerek yönetilmeye çalışılmaktadır.

Teknik ve Operasyonel Ameliyat: Verimlilik Motoru

DuPont Analizi (Özkaynak Kârlılığı Kırılımı)

DuPont ROE = Net Kâr Marjı x Varlık Devir Hızı x Finansal Kaldıraç

• Net Kâr Marjı (Net Kâr / Hasılat): 491.994 / 38.875.677 = %1,27

• Varlık Devir Hızı (Hasılat / Toplam Varlıklar): 38.875.677 / 377.290.174 = 0,103 (Yıllıklandırılmış: 0,206)

• Finansal Kaldıraç Çarpanı (Toplam Varlıklar / Özkaynak): 377.290.174 / 192.675.743 = 1,96x

• Özkaynak Kârlılığı (ROE): %1,27 x 0,103 x 1,96 = %0,26 (6 Aylık; Yıllıklandırılmış ROE: %0,51)

DuPont Yorumu: SASA’nın %0,51 seviyesindeki yıllıklandırılmış özkaynak kârlılığı, %37,0’lik politika faizinin ve %31,75’lik enflasyonun yanında yok hükmündedir. Şirket 377,29 milyar TL’lik devasa bir varlık tabanını yönetmekte, ancak bu varlıklardan ürettiği net kâr marjı (%1,27) borç maliyetlerinin altında ezilmektedir. Şirketi ayakta tutan unsur kârlılık değil, 1,96x düzeyindeki finansal kaldıraçtır.

ROIC ve Sermaye Verimliliği (ROIC vs. WACC)

• NOPAT (Vergi Sonrası Esas Faaliyet Kârı): 3.479.509 bin TL x (1 – 0,25) = 2.609.632 bin TL

• Yatırılan Sermaye: Net Borç (136.155.078 bin TL) + Özkaynak (192.675.743 bin TL) = 328.830.821 bin TL

• ROIC (Yıllıklandırılmış): (2.609.632 / 328.830.821) x 2 = %1,59

Yıllıklandırılmış ROIC: %1,59
Hesaplanan WACC: %45,00 (TCMB %37,0 Risk Getirisi + %8,0 Sektör Risk Primi)
Sermaye Makası: -%43,41 (Sermaye Eritme Alanı)

Değerlendirme: Şirketin yatırılan sermaye getirisi (%1,59), katlandığı %45,00’lik sermaye maliyetinin (WACC) çok altındadır. SASA, yatırdığı her 100 TL’lik sermaye için yıllık 43,41 TL değer yıkımı (Value Destruction) gerçekleştirmektedir. Finansal borçlar azaltılmadan bu makasın kapanması imkansızdır.

Nakit Dönüşüm Döngüsü (CCC)

• Alacak Tahsil Süresi (DSO): 29,0 gün

• Stok Tutma Süresi (DIO): (19.325.076 / 32.946.638) x 180 = 105,6 gün

• Borç Ödeme Süresi (DPO): Ortalama borç vadesi 131,0 gün

• Nakit Dönüşüm Döngüsü (CCC): 29,0 + 105,6 – 131,0 = 3,6 gün

DSO (Alacak Vadesi): 29,0 Gün
DIO (Stok Vadesi): 105,6 Gün
DPO (Borç Vadesi): 131,0 Gün
CCC (Nakit Döngüsü): 3,6 Gün

Yorum: Şirketin 3,6 günlük nakit dönüşüm döngüsü kağıt üzerinde kusursuz görünmektedir. Ancak bu durum, tedarikçilere olan borç vadesinin (131 gün) uzun tutulmasıyla sağlanmaktadır. Stoklarda bağlanan 21,42 milyar TL’lik varlık ve yaşlanan stoklar nakit akışını felç etmeye devam etmektedir.

Borç Yapısı ve Likidite Ameliyatı

• Kısa Vadeli Finansal Borçlar: 37,97 milyar TL

• Uzun Vadeli Finansal Borçlar: 101,99 milyar TL

• Toplam Finansal Borç: 139,97 milyar TL

• Nakit ve Nakit Benzerleri: 3,81 milyar TL

• Net Finansal Borç: 136,16 milyar TL

• Net Yabancı Para Pozisyonu: -139.874.820 bin TL (-139,87 milyar TL) (-488,6 milyon USD, -2,20 milyar Avro)

Döviz kurlarındaki %20’lik olası bir yukarı yönlü hareket, şirketin kâr-zarar tablosuna doğrudan -27,97 milyar TL ek kambiyo zararı yazacaktır. Şirketin likidite yönetimi tamamen banka kredilerinin yenilenmesine ve ortak enjeksiyonuna bağımlıdır.

Analistin Soğukkanlı Karnesi: 100 Puanlık Skorlama

I · FİNANSAL DAYANIKLILIK7 / 25

• 1. Bilanço Sağlamlığı (3/10) ↓: Net Borç/FAVÖK oranı 10,36x seviyesindedir. Faiz karşılama oranı 0,81x ile tehlikeli bölgededir. 5,85 milyar TL’lik borçta kovenant ihlali yaşanmış, sonradan waiver alınmıştır.

• 2. Nakit Üretimi (2/10) ↓: İşletme faaliyet nakit akışı -3,63 milyar TL negatifte. Muhasebe kârı kasaya girmemekte, stoklara ve faiz ödemelerine akmaktadır.

• 3. Risk Profili (2/5) →: -139,87 milyar TL’lik net döviz açık pozisyonu ve duran varlıklar üzerindeki 132,33 milyar TL’lik makine rehini bilançoyu aşırı kırılgan kılmaktadır.

II · OPERASYONEL MOTOR15 / 25

• 1. Kârlılık Kalitesi (4/10) ↑: PTA entegrasyonu ile brüt marj %15,25’e yükselmiştir. Ancak net kâr, nakitsiz parasal pozisyon kazancına (23,82 milyar TL) bağımlıdır.

• 2. Büyüme Kalitesi (6/8) ↑: Satış hacmi %45,34 artışla 691 bin tona çıkmıştır. Büyüme kağıt üzerinde değil, tesislerin faaliyete geçmesiyle elde edilen reel bir hacim büyümesidir.

• 3. Operasyonel Verimlilik (5/7) ↑: 1,75 milyon tonluk PTA tesisinin %100’e yakın kapasiteyle çalışması maliyet yapısını iyileştirmektedir.

III · STRATEJİK KONUM VE RÜZGAR11 / 20

• 1. Rekabetçi Konum & Hendek (6/8) ↑: Türkiye’nin en büyük, Avrupa’nın önde gelen polimer üreticisidir. PTA entegrasyonu rekabet hendeğini güçlendirmiştir.

• 2. Yönetim & Sermaye Dağıtımı (3/7) ↓: Yatırımlar zamanında devreye alınmış ancak borçlanma kontrolden çıkmıştır. Tahvil dönüşümleri %19,8 sulandırma yaratmıştır.

• 3. Sektörel Rüzgar (2/5) ↓: Küresel petrokimya piyasalarındaki Çin baskısı ve Türkiye’deki %37,0’lik faiz ortamı sektörü zorlamaktadır.

IV · DEĞERLEME VE GETİRİ POTANSİYELİ8 / 30

• 1. Mutlak & Göreli Değerleme (3/12) ↓: 8,63 PD/DD ve 19,66 FD/FAVÖK çarpanları, BIST Kimya sektör ortalamasının (PD/DD ~1,4x) çok üzerindedir.

• 2. Fiyat-Kalite Dengesi / GARP (3/10) ↓: Yıllıklandırılmış ROIC %1,59 iken şirketin 8,63 PD/DD ile işlem görmesi yüksek bir değerleme primine işaret etmektedir.

• 3. Getiri-Risk Asimetrisi (2/8) ↓: Yüksek borç yükü ve döviz riski nedeniyle aşağı yönlü riskler, yukarı yönlü potansiyelden daha ağır basmaktadır.

TOPLAM SKOR: 41 / 100
Skorsuz Band Yorumu: 50 Altı (Yüksek Risk / Pas Alanı)

Alt Skorlar: Finansal Dayanıklılık [7/25] · Operasyonel Motor [15/25] · Stratejik Konum [11/20] · Değerleme [8/30]

Analist Masası: Stratejik Soru-Cevap

1. PTA Tesisi Şirketin Kârlılığını Gerçekten Kurtardı mı?

Evet, operasyonel boyutta kurtardı. PTA tesisinin devreye girmesiyle şirketin brüt kâr marjı %8,79’dan %15,25’e yükselmiş, FAVÖK %158,56 artışla 8,89 milyar TL’ye çıkmıştır. Şirket dışarıya kâr marjı kaptırmamaktadır.

Ancak bu operasyonel başarı, tesisin finansmanı için katlanılan borçların faiz yükü altında ezilmekte ve net kâra dönüşememektedir.

2. Net Kâr +491 Milyon TL İken Operasyonel Nakit Akışı Neden -3,63 Milyar TL Olmuştur?

Bunun iki temel sebebi vardır: Birincisi, kâr-zarar tablosundaki kârın ana kaynağı nakit girişi sağlamayan 23,82 milyar TL’lik Net Parasal Pozisyon Kazancıdır. İkincisi, stoklara bağlanan 4,20 milyar TL’lik ek kaynak ve yapılan 10,71 milyar TL’lik nakdi faiz ödemesidir.

Şirket muhasebesel olarak kâr yazmakta, fakat gerçekte kasadan nakit çıkmaktadır.

3. Ertelenmiş Vergi Gideri (-6,65 Milyar TL) Nakit Çıkışı Gerektirir mi?

Hayır, 6,65 milyar TL’lik ertelenmiş vergi gideri tamamen nakitsiz bir muhasebe düzeltmesidir. 7582 sayılı Kanun ile kurumlar vergisi oranının %25’ten %12,5’e düşürülmesi, şirketin gelecekte kullanacağı vergi varlıklarının muhasebe değerini düşürmüştür.

Bu durum kasadan nakit çıkarmamıştır, ancak net dönem kârını kağıt üzerinde eritmiştir.

4. Tahvil Dönüşümleri Hisse Fiyatını Nasıl Etkilemektedir?

412,6 milyon Avroluk tahvilin hisseye dönüştürülmesi borcu azaltmış fakat sermayeyi 52,50 milyar adede çıkararak %19,8 oranında hisse başı sulanma (dilution) yaratmıştır.

Piyasaya yeni giren milyarlarca lot hisse, tahtadaki arz baskısını artırmakta ve hisse fiyatının (2,33 TL) yukarı yönlü hareketlerini kısıtlamaktadır.

5. Banka Kovenant İhlalleri Bir Batık Riski Doğurur mu?

30 Haziran 2026 itibarıyla kovenant ihlali nedeniyle 5,85 milyar TL’lik uzun vadeli borç kısa vadeliye aktarılmıştır. Ancak şirket, 31 Temmuz ve 7 Ağustos 2026 tarihlerinde bankalardan feragat mektupları (waiver) alarak bu borçların derhal geri çağrılmasını engellemiştir.

Ana ortak Erdemoğlu Holding’in finansal destek taahhüdü de göz önüne alındığında kısa vadeli bir batık riski yok denecek kadar azdır, ancak bankalara olan bağımlılık en üst seviyededir.

Piyasa Değeri ve Senaryo Bazlı Yol Haritası

Piyasa Değeri Değerlendirmesi

SASA, 10 Ağustos 2026 itibarıyla 2,33 TL hisse fiyatı ve 52,50 milyar TL’lik ödenmiş sermayesiyle 122,32 milyar TL (yaklaşık 3,65 milyar ABD doları) piyasa değerine sahiptir. Şirket bu piyasa değeriyle BIST 100 içerisindeki en büyük sanayi şirketlerinden biri olma konumunu sürdürmektedir.

Ancak 192,68 milyar TL’lik özkaynak büyüklüğüne kıyasla oluşan 8,63 PD/DD oranı, BIST Kimya/Plastik sektör ortalamasının (PD/DD ~1,4x) ve rakibi AKSA Akrilik’in (PD/DD 1,41x) çok üzerindedir. Yıllıklandırılmış ROIC’in %1,59 olduğu bir tabloda şirketin 8,63 PD/DD ile işlem görmesi, piyasanın hisseyi hâlâ yüksek bir gezi/büyüme primiyle fiyatladığını göstermektedir.

Son 12 ayda endekse göre %31,27 geride kalan hisse senedi, mevcut çarpanlarıyla “pahalı kârlılık / primli piyasa değeri” kategorisindedir.

PD/DD Çarpanı (SASA): 8,63x
PD/DD Çarpanı (AKSA Rakip): 1,41x
PD/DD Çarpanı (Sektör Ort.): 1,45x

Senaryo Analizi (12 Aylık Perspektif)

• Ayı Senaryosu (%40 Olasılık): 1,80 TL – 2,00 TL

• Baz / Nötr Senaryo (%45 Olasılık): 2,30 TL – 2,70 TL

• Boğa Senaryosu (%15 Olasılık): 3,20 TL – 3,80 TL

• 1. Nötr / Baz Senaryo (%45 Olasılık): PTA tesisi tam kapasite çalışmaya devam eder, yıllık FAVÖK 18-20 milyar TL bandına oturur. Kurlar paralel seyreder, faiz indirimleri kademeli başlar. Borç çevrimi sorunsuz yürütülür, ancak yüksek hisse sayısı (52,5 milyar lot) nedeniyle hisse fiyatı dar bir bantta konsolide olur. Hedef Fiyat Aralığı: 2,30 TL – 2,70 TL

• 2. Ayı Senaryosu (%40 Olasılık): Döviz kurlarında %20+ sıçrama yaşanır, TCMB faizleri düşürmez, Çin baskısıyla petrokimya marjları geriler. -139,87 milyar TL’lik döviz açık pozisyonu devasa kur zararı yazar, işletme faaliyet nakit açığı büyür, yeni borçlanma ihtiyacı doğar. Hedef Fiyat Aralığı: 1,80 TL – 2,00 TL

• 3. Boğa Senaryosu (%15 Olasılık): Küresel petrokimya marjları hızla toparlanır, faizler agresif düşer, şirket FAVÖK’ü ile borç ödemeye başlar. Operasyonel kaldıraç çalışır, net kâr nakde dönüşür, çarpanlar makul seviyelere geriler. Hedef Fiyat Aralığı: 3,20 TL – 3,80 TL

Zamanın Testi ve İdeal Yatırım Ufku (Sabır Ne Getirir?)

• 1. İdeal Taşıma Süresi ve Strateji (3-5 Yıl – Taktiksel Bekleme): SASA için ideal yatırım ufku kısa vadeli (1 yıl) değildir. Şirketin 136,16 milyar TL’lik net borcunu ürettiği FAVÖK ile makul seviyelere (Net Borç/FAVÖK < 4,0x) çekmesi en az 3 ila 5 yıllık bir borçsuzlaşma (deleveraging) sürecini gerektirmektedir. Bu dönem bir al-sat dönemi değil, borç ödeme disiplininin izleneceği uzun bir bekleme sürecidir.

• 2. Zamanın Şirkete Etkisi (Zaman Şu An Aleyhe Çalışıyor): PTA tesisi şirketin uzun vadeli hendek yapısını (moat) güçlendirmiştir. Ancak %45,0’lik WACC ortamında her geçen gün yazılan faiz gideri (6 ayda 10,39 milyar TL), zamanı kısa vadede şirketin aleyhine çalıştırmaktadır. Faiz indirim döngüsü başlamadan zaman rüzgarı arkaya alınamaz.

• 3. Beklemenin Bedeli ve Ödülü: Yatırımcı bu süreçte temettü geliri elde edemeyecektir (dağıtılabilir kâr yok). Bedel, yüksek enflasyon ortamında fırsat maliyetine katlanmaktır. Ödül ise, borçlar ödendiğinde ortaya çıkacak olan devasa operasyonel kârın doğrudan net kâra akması olacaktır.

Meydan Okuma ve Stratejik İzleme Listesi

Okuyucuya Soru

SASA’nın 1,75 milyon tonluk PTA tesisiyle elde ettiği %15,25’lik brüt kâr marjı, yıllık 20 milyar TL’yi aşan finansman faiz maliyetini yenerek şirketi ne zaman net nakit üreten bir deve dönüştürebilir?

Şahin Gözüyle Takip Edilecek 4 Metrik

1. İşletme Faaliyetlerinden Net Nakit Akışı: -3,63 milyar TL olan operasyonel nakit akışının çeyreklik bazda pozitif alana geçip geçmediği takip edilecek.

2. Net Borç / FAVÖK Oranı: Mevcut 10,36x seviyesinden şirketin hedeflediği 4,0x bandının altına doğru düşüş trendinin başlayıp başlamadığı izlenecek.

3. PTA – Paraksilen (PX) Ürün Marjları: PTA tesisinin kârlılığını belirleyen küresel PX-PTA imalat marjının seyri takip edilecek.

4. Döviz Açık Pozisyonu Değişimi: -139,87 milyar TL olan net döviz açığının türev araçlar veya borç ödemeleriyle azaltılıp azaltılmadığı denetlenecek.

SSS (FAQ) Bloğu (Sıkça Sorulan Sorular)

SASA 2026 yılı 2. çeyrekte kâr mı zarar mı açıkladı?

SASA, 2026 yılının ilk altı ayında 491,99 milyon TL net dönem kârı açıkladı. Bir önceki yılın aynı döneminde 11,67 milyar TL net zarar kaydeden şirket kâra geçmiş görünse de, bu kârın temel kaynağı nakit girişi sağlamayan 23,82 milyar TL’lik Net Parasal Pozisyon Kazancıdır.

SASA’nın operasyonel nakit akışı neden eksiye düştü?

Şirketin kâr yazmasına rağmen işletme faaliyetlerinden -3,63 milyar TL nakit çıkışı yaşanmasının ana sebebi, stoklara bağlanan 4,20 milyar TL’lik ek kaynak ve 6 ayda ödenen 10,71 milyar TL’lik nakdi faiz gideridir. Üretilen kâr kasada nakde dönüşmeyip borç servislemeye gitmektedir.

7582 sayılı Kanun değişikliği SASA bilançosunu nasıl etkiledi?

Haziran 2026’da yayımlanan yasa ile sanayi şirketlerinin kurumlar vergisi oranı %25’ten %12,5’e düşürülmüştür. SASA’nın bilançosunda bulunan devasa vergi varlıkları %12,5 oranı üzerinden yeniden değerlenmiş ve kâr-zarar tablosuna tek seferde -6,65 milyar TL ertelemeli vergi gideri yansıyarak net kârı baskılamıştır.

SASA temettü dağıtacak mı?

SASA’nın yasal kayıtlarında dağıtılabilir dönem kârı bulunmaması ve birikmiş geçmiş yıl zararları nedeniyle yakın vadede nakit temettü dağıtması beklenmemektedir. Şirket nakit akışını öncelikle 136,16 milyar TL’lik net finansal borç yükünü azaltmaya yönlendirmek zorundadır.

Paya dönüştürülebilir tahviller hisse fiyatını nasıl etkiliyor?

İhraç edilen 415 milyon Avroluk tahvilin 412,6 milyon Avroluk kısmı hisseye dönüştürülerek borç düşürülmüştür. Ancak bu işlem şirketin ödenmiş sermayesini 52,50 milyar adede çıkararak %19,8 oranında hisse başı sulandırma yaratmış ve piyasadaki lot arzını artırarak hisse fiyatını baskılamıştır.

Yasal Uyarı ve İletişim

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir.

Finansal piyasaları takip etmek için:
X: https://x.com/etrefinans