Doğu Aras Enerji (ARASE) 2026/9 Bilanço Analizi: 74 Puan

Doğu Aras Enerji Yatırımları A.Ş., 2026 yılının ilk dokuz ayında güçlü nakit akışı ile operasyonel kâr baskısının karşı karşıya geldiği bir bilanço açıkladı. Şirket dokuz aylık dönemde 2,99 milyar TL kira düzeltilmiş serbest nakit üreterek net finansal borcunu 1,00 milyar TL seviyesine kadar indirdi. Buna karşılık 2026 yılının üçüncü çeyreğinde artan şebeke işletme giderleri ve daralan brüt marj nedeniyle çeyreklik net kâr geçen yılın aynı dönemine göre belirgin biçimde gerileyerek 231,02 milyon TL oldu. Temel analiz rubriğimize göre ARASE için 2026/9 dönemi puanı 74 / 100 olarak belirlendi. Puanı yukarı taşıyan temel etken serbest nakit akışı ve hızla eriyen borçluluk olurken, skoru aşağı çeken başlıca unsurlar üçüncü çeyrekteki kârlılık daralması ile ana ortakların kontrolündeki DTM Enerji’ye yönelen yoğun ilişkili taraf işlemleri oldu.

Bir bakışta

• Şirket ve Kod: Doğu Aras Enerji Yatırımları A.Ş. (ARASE)
• İncelenen Dönem: 2026/9 (1 Ocak – 30 Eylül 2026, 9 Aylık Konsolide, TMS 29)
• Hasılat ve Reel Değişim: 31.569,98 milyon TL (Geçen yılın aynı dönemine göre reel +%9,25)
• Net Kâr ve FAVÖK Marjı: 1.771,41 milyon TL (Reel -%13,85), FAVÖK Marjı %23,62
• Net Finansal Borç: 1.003,45 milyon TL (Kiralama borçları hariç net borç 822,87 milyon TL)
• Ana Ortaklar ve Pazar: Çalık Enerji (%42,51), Kiler Holding (%40,00), BIST Yıldız Pazar
• Etre Skoru: 74 / 100 (Bilanço Sağlamlığı, Değerleme İskontosu)

Şirket Ne İş Yapar, Nasıl Para Kazanır?

Doğu Aras Enerji, elektrik üretim santrallerine sahip klasik bir enerji üreticisi değildir. Şirket, mülkiyeti devlete ait elektrik dağıtım şebekesini bölgesel tekel olarak işleten, altyapı yatırımlarını üstlenen ve bölgedeki tüketicilere elektrik tedarik eden regüle bir altyapı grubudur. Bütün operasyonlar, sermayesinin tamamına sahip olunan iki bağlı ortaklık üzerinden yürütülür.

İlk operasyonel bacak Aras Elektrik Dağıtım A.Ş. (Aras EDAŞ) tarafıdır. Şirket Erzurum, Ağrı, Ardahan, Bayburt, Erzincan, Iğdır ve Kars illerini kapsayan 7 ilde, 2036 yılına kadar geçerli İşletme Hakkı Devir Sözleşmesi ile elektrik dağıtımında tek yetkilidir. Bu segmentte iki temel gelir kaynağı bulunur. İlki, bölgedeki 1,25 milyon abonenin tükettiği elektrik üzerinden Enerji Piyasası Düzenleme Kurumu (EPDK) tarafından belirlenen dağıtım sistemi kullanım tarifesidir. İkincisi ise şebekeyi yenilemek için yapılan trafo ve hat yatırımlarının karşılığında kamu otoritesinden alınan garantili finansal varlık faiz getirisidir.

İkinci operasyonel bacak görevli tedarik şirketi olan Aras Elektrik Perakende Satış A.Ş. (Aras EPSAŞ) tarafından yönetilir. Şirket bölgedeki serbest olmayan tüketicilere EPDK onaylı ulusal tarife üzerinden elektrik satar. Bu satışlarda mevzuat gereği net yüzde 2,38 brüt kâr marjı uygulanır. Serbest tüketicilere ise Türkiye genelinde ikili anlaşmalarla elektrik ticareti yapılır.

2026 yılının ilk dokuz ayında elde edilen 31.569,98 milyon TL konsolide hasılatın dağılımı şirketin işleyişini açıkça ortaya koyar:

• Perakende Elektrik Satış Geliri: 13.667,29 milyon TL ile toplam hasılatın yüzde 43,29’unu oluşturur.
• Hizmet İmtiyaz Sözleşmesi Faiz Geliri: 6.932,57 milyon TL ile cironun yüzde 21,96’sını sağlar.
• Dağıtım Sistemi Kullanım Geliri: 5.788,99 milyon TL ile hasılatın yüzde 18,34’ünü karşılar.
• Yatırım Harcamaları Karşılığı Gelirler: 3.851,28 milyon TL ile toplam gelirin yüzde 12,20’sini teşkil eder.
• Genel Aydınlatma Gelirleri: 1.119,84 milyon TL ile yüzde 3,55 pay alır.
• Sökme-Takma ve Diğer Gelirler: 210,00 milyon TL ile kalan yüzde 0,66’lık dilimi tamamlar.

Şirketin gelir havuzunun yarısından fazlası doğrudan şebeke altyapısının işletilmesinden ve yasal getiri mekanizmasından beslenmektedir.

Künye ve Kurumsal Kayıtlar

Şirketin sermaye yapısında Çalık Enerji ve Kiler Holding eşit ağırlıklı stratejik ortaklar olarak öne çıkar. Halka açık payların sermayedeki oranı yüzde 17,49 seviyesindedir. Esas sözleşmedeki oy imtiyazı nedeniyle halka açık payların genel kuruldaki oy gücü yüzde 9,11 düzeyinde kalır. Çalık ve Kiler grupları toplamda yüzde 90,89 oy çoğunluğunu ellerinde tutar. Bu yapı azınlık pay sahiplerinin yönetim kurulunda doğrudan temsil edilmesini sınırlar. Ayrıca sermayenin yüzde 50’sini oluşturan 125 milyon adet hisse üzerinde, bağlı ortaklıkların kullandığı banka kredilerinin teminatı olarak Halk Bankası lehine rehin bulunmaktadır.

Kurumsal kayıtlar ve devam eden hukuki süreçler incelendiğinde, şirket aleyhine finansal yapıyı bozabilecek nitelikte kritik bir dava veya yaptırım kararı bulunmamaktadır. Şirket bünyesindeki en belirgin kurumsal beklenti, 2026 yılının ilk çeyreğinde duyurulan bağlı ortaklık Aras EDAŞ’ın halka arz hazırlıklarıdır. 31 Mart 2026 tarihindeki yönetim kurulu kararından bu yana taslak izahname başvurusuna dair yeni bir bildirim yapılmamıştır.

Gelir Artışı ve 2026 Üçüncü Çeyreğindeki Kârlılık Daralması

Doğu Aras Enerji, 2026 yılının ilk dokuz ayında hasılatını geçen yılın aynı dönemine göre reel olarak yüzde 9,25 artırarak 31.569,98 milyon TL’ye çıkardı. Bu büyümede elektrik satış tarifelerindeki fiyat ayarlamaları ve imtiyaz finansal varlığı üzerinden tahakkuk ettirilen faiz gelirleri etkili oldu. Brüt kâr dokuz aylık kümülatif toplamda 12.121,82 milyon TL seviyesine ulaşarak yüzde 38,40 brüt kâr marjına ulaştı.

Kümülatif tablonun arkasına geçip yalnızca 2026 yılının üçüncü çeyreğine odaklandığımızda operasyonel kârlılıkta sert bir yavaşlama görülür. Geçen yılın üçüncü çeyreğinde yüzde 39,39 olan brüt kâr marjı, 2026 yılının üçüncü çeyreğinde yüzde 30,25 seviyesine geriledi. Dağıtım şebekesinde oluşan arıza, bakım ve malzeme maliyetlerinin hızla yükselmesi marjları doğrudan aşağı çekti.

Faaliyet giderleri tarafında pazarlama, satış ve dağıtım giderleri üçüncü çeyrekte 1.205,01 milyon TL’ye çıktı. Bu kalemde sistem arıza ve bakım giderlerinin tek çeyrekte 1.047,99 milyon TL tutması operasyonel kârı baskıladı. Geçen yılın üçüncü çeyreğinde 2.709,41 milyon TL olan çeyreklik esas faaliyet kârı, 2026’nın aynı döneminde 1.430,82 milyon TL seviyesine inerek yarı yarıya azaldı.

Finansman giderleri ve 962,53 milyon TL tutarındaki net parasal kayıp düşüldükten sonra şirketin üçüncü çeyrek vergi öncesi kârı 134,54 milyon TL oldu. Bu çeyrekte 338,44 milyon TL ertelenmiş vergi geliri kaydedilmemiş olsaydı şirket net kâr üretmekte zorlanacaktı. Açıklanan 231,02 milyon TL çeyreklik net kâr piyasa beklentilerinin gerisinde kaldı. Şirket paylarının bilanço açıklamasının ardından 9 Kasım 2026 seansında taban seviye olan 72,85 TL’ye gerilemesi, yatırımcıların bu kâr erimesini fiyatladığını gösterdi.

Hizmet İmtiyaz Sözleşmeleri ve 19,17 Milyar TL Altyapı Varlığı

Elektrik dağıtım şirketlerinin bilançolarını diğer sektörlerden ayıran en temel unsur, Duran Varlıklar altında yer alan imtiyaz alacaklarıdır. Aras EDAŞ bölgesindeki şebekeyi yenilemek için trafo aldığında veya hat döşediğinde, bu varlıkları kendi fabrikası gibi maddi duran varlık olarak kaydedemez. Şebekenin yasal mülkiyeti Türkiye Elektrik Dağıtım A.Ş. bünyesinde kalır.

Şirketin yaptığı altyapı harcamaları devlete sunulmuş bir hizmet kabul edilir. Bu tutarlar bilançoda “İmtiyaz Sözleşmelerine İlişkin Finansal Varlıklar” adıyla alacak olarak muhasebeleştirilir. 30 Eylül 2026 itibarıyla Doğu Aras’ın bilançosunda 4.931,55 milyon TL kısa vadeli ve 14.242,84 milyon TL uzun vadeli olmak üzere toplam 19.174,39 milyon TL imtiyaz finansal varlığı bulunmaktadır. Bu büyüklük şirketin 36,81 milyar TL’lik toplam varlıklarının yüzde 52,1’ine denk gelir.

Hizmet İmtiyaz Sözleşmesinden Doğan Finansal Varlık Nedir ve Gelir Tablosuna Nasıl Yansır?

Yatırımcılar elektrik dağıtım şirketlerinin gelir tablosundaki faiz gelirini banka mevduat getirisiyle karıştırabilir.

• Nerede yer alır? Konsolide finansal durum tablosunda dönen varlıklar ve duran varlıklar içinde “İmtiyaz sözleşmelerine ilişkin finansal varlıklar” satırlarında, kâr veya zarar tablosunda ise Hasılat dipnotunun içinde “Hizmet imtiyaz sözleşmesinden elde edilen faiz geliri” satırında bulunur.
• Nasıl işler? Şirket sahada 100 milyon TL’lik yeni bir şebeke yatırımı yaptığında bu tutar devlete verilmiş borç gibi finansal varlık havuzuna eklenir. EPDK her tarife yılında bu ana paraya reel bir getiri oranı uygular ve şirket nakit tahsil etmediği halde bu getiriyi doğrudan hasılatına faiz geliri olarak kaydeder. 2026 yılının ilk dokuz ayında şirket bu mekanizmayla 6.932,57 milyon TL faiz geliri tahakkuk ettirmiştir. Tahsilat ise sonraki yıllarda faturalardaki dağıtım bedelleri üzerinden taksit taksit gerçekleşir.
• Tek başına neyi kanıtlamaz? İmtiyaz faiz gelirinin yüksek olması şirketin kasasına anında nakit girdiği anlamına gelmez. Bu kalem düzenleyici bir muhasebe tahakkukudur. Şirketin bu getiriyi reel paraya çevirebilmesi, EPDK tarifelerinden yapılan fiili nakit tahsilatların devamlılığına bağlıdır.

Nakit Akışı Kalitesi ve Eriyen Finansal Borç

Doğu Aras Enerji’nin finansal yapısındaki en belirgin güç, muhasebe kârının üzerinde nakit üretebilmesidir. Şirket 2026 yılının ilk dokuz ayında 6.959,77 milyon TL işletme faaliyet nakit akışı sağladı. Net dönem kârı olan 1.771,41 milyon TL ile karşılaştırıldığında, faaliyet nakdi muhasebe kârının yaklaşık 3,9 katı seviyesindedir.

Bu nakit üretiminin ardında iki temel faktör yer alır. İlki, geçmiş yıllarda yapılan yatırımların geri ödemesi olarak kamu otoritesinden yapılan 5.562,44 milyon TL tutarındaki nakit imtiyaz tahsilatıdır. İkincisi ise işletme sermayesindeki 1.387,80 milyon TL’lik net nakit katkısıdır.

Elde edilen 2.990,34 milyon TL kira düzeltilmiş serbest nakit akışı ile finansal borçlar hızla kapatıldı. Şirket 981,82 milyon TL kredi anaparası ve 912,22 milyon TL nakit faiz ödedi. Ortaklara 542,18 milyon TL nakit temettü dağıtıldı. Bu çıkışlara rağmen dönem başında 809,76 milyon TL olan nakit mevcudu 2.008,01 milyon TL seviyesine yükseldi.

Toplam finansal borçlar 3.011,47 milyon TL’ye indi. Kasadaki nakit düşüldüğünde şirketin net finansal borcu 1.003,45 milyon TL oldu. Kiralama borçları hariç tutulduğunda net banka borcu 822,87 milyon TL düzeyindedir. Yıllıklandırılmış FAVÖK’e göre Net Borç / FAVÖK çarpanı 0,10x seviyesine geriledi. Şirket yüksek faiz ortamında borç yükünü hafifleterek finansman gideri riskini sınırladı.

İşletme sermayesindeki nakit hareketinin kaynağı dikkatle izlenmelidir. İşletme sermayesinden gelen 1,39 milyar TL’lik nakdin 836,91 milyon TL’lik kısmı, ana ortaklara ait DTM Enerji’ye olan ticari borçların ötelenmesinden doğdu. Bu borçlar ilerleyen dönemlerde nakit çıkışı yaratacağından, işletme sermayesinden sağlanan nakit desteğinin bir bölümü geçici nitelik taşır.

Net Parasal Pozisyon Kaybı Neden Doğar ve Kasayı Nasıl Etkiler?

Enflasyon muhasebesi uygulamasında yüksek parasal varlık taşıyan bilançolar kâğıt üzerinde kayba uğrar.

• Nerede yer alır? Konsolide kâr veya zarar tablosunda finansman giderlerinin hemen altında “Net parasal pozisyon kazançları (kayıpları)” satırında yer alır.
• Nasıl işler? Nakit, banka mevduatı, vadeli ticari alacaklar ve kamu imtiyaz alacakları enflasyon karşısında reel alım gücünü kaybeden parasal varlıklardır. Kredi borçları ve ticari borçlar ise enflasyon ortamında reel olarak eridiği için şirkete avantaj sağlar. Doğu Aras’ın bilançosunda 19,17 milyar TL imtiyaz alacağı ve 7,33 milyar TL ticari alacak bulunduğu için şirket büyük bir parasal varlık fazlası verir. Enflasyon düzeltmesi yapıldığında bu alacakların alım gücü kaybı hesaplanır ve dokuz aylık dönemde olduğu gibi 3.826,45 milyon TL muhasebesel net parasal kayıp yazılır.
• Tek başına neyi kanıtlamaz? Parasal pozisyon kaybı şirketin kasasından nakit çıktığını göstermez. Şirket faaliyetlerinden 6,96 milyar TL nakit üretirken bile bilançosundaki yüksek kamu alacakları nedeniyle gelir tablosunda milyarlarca liralık kâğıt üstü zarar görmek durumunda kalır.

DTM Enerji ile Yürütülen 6,52 Milyar TL’lik İlişkili Taraf Hacmi

Doğu Aras Enerji’nin kâr kalitesi açısından en çok incelenen alanı, ana ortaklar Çalık Enerji ve Kiler Holding’in ortak kontrolündeki DTM Enerji Yatırımları Adi Ortaklığı ile yürütülen işlemlerdir.

Aras EDAŞ’ın elektrik dağıtım bölgesinde gerçekleştirdiği şebeke altyapı yatırımları, trafo montajları ve arıza onarım bakım işleri ihale yoluyla büyük oranda bu adi ortaklığa verilmektedir. 2026 yılının ilk dokuz ayında gerçekleşen işlem hacmi şu kalemlerden oluşur:

• Satışların Maliyetine Giren Yatırım Harcamaları: DTM Enerji’den alınan malzeme, işçilik ve montaj hizmetleri karşılığı 3.565,44 milyon TL fatura edildi.
• Pazarlama ve Dağıtım Giderleri: Şebeke arıza, planlı ve plansız bakım onarım hizmetleri kapsamında DTM Enerji’ye 2.940,97 milyon TL aktarıldı.
• Genel Yönetim ve Diğer Hizmetler: İlgili ortaklığa 13,03 milyon TL yönetim ve diğer hizmet bedeli yansıtıldı.
• Toplam İşlem Büyüklüğü: Dokuz aylık dönemde DTM Enerji ile yapılan toplam iş hacmi 6.519,44 milyon TL seviyesine ulaştı.

Bu yoğun iş hacminin bilançodaki karşılığı belirgindir. 30 Eylül 2026 itibarıyla Doğu Aras’ın bilançosunda DTM Enerji’ye olan kısa vadeli ticari borcu 2.281,43 milyon TL ve uzun vadeli diğer borcu 537,28 milyon TL oldu. Şirketin toplam 2,82 milyar TL ilişkili taraf borcu bulunmaktadır. Doğu Aras’ın kısa vadeli ticari borçlarının yüzde 59’u tek bir ilişkili kuruluşa aittir.

Şebeke yatırımlarının grup içi bir ortaklık üzerinden yürütülmesi operasyonel hız kazandırabilir. Ancak maliyetlerin ve kâr marjlarının grup şirketleri arasındaki fiyatlamalara duyarlı hale gelmesi, yatırımcılar açısından şeffaflık iskontosunu artıran temel unsurdur.

Finansal Göstergeler ve Teknik Hesaplar

Şirketin operasyonel kârlılığı, sermaye getirisi, işletme sermayesi döngüsü ve serbest nakit gücü doğrulanmış verilerle hesaplanmıştır.

DuPont Kârlılık Ayrıştırması: Özkaynak Getirisi Yüzde 6,97

DuPont analizi, özkaynak kârlılığının kâr marjı, varlık devir hızı ve kaldıraç bileşenlerinden nasıl etkilendiğini ayrıştırır.

Net Kâr Marjı = 1.771.413.481 TL ÷ 31.569.977.119 TL = %5,61
Varlık Devir Hızı = 31.569.977.119 TL ÷ 36.010.325.425 TL = 0,8767x
Özkaynak Çarpanı = 36.010.325.425 TL ÷ 25.424.648.100 TL = 1,4164x
Özkaynak Kârlılığı (ROE) = %5,61 × 0,8767 × 1,4164 = %6,97

Dokuz aylık dönemde gerçekleşen yüzde 6,97 oranındaki özkaynak kârlılığı, enflasyon muhasebesi sonrası net marjın yüzde 5,61’e gerilemesinden olumsuz etkilendi. Düşük finansal kaldıraç şirketi korurken özkaynak kârlılığının yukarı taşınmasını sınırlar. Brüt marjın toparlanması özkaynak kârlılığının güçlenmesi için temel koşuldur.

Yatırılan Sermaye Getirisi (ROIC) ve Borç Maliyeti: ROIC Yüzde 26,68

Bu ölçü, şirketin hissedarlardan ve borç verenlerden topladığı sermayeyi ne kadar verimli işlettiğini gösterir.

Yıllıklandırılmış NOPAT = (7.217.709.928 TL × 0,75) × (4 ÷ 3) = 7.217.709.928 TL
Yatırılan Sermaye = 26.045.358.853 TL + 3.011.466.179 TL – 2.008.011.627 TL = 27.048.813.405 TL
ROIC = 7.217.709.928 TL ÷ 27.048.813.405 TL = %26,68
Borç Maliyeti (Vergi Sonrası) = %46,56 × (1 – 0,25) = %34,92

Yatırılan sermaye getirisi yüzde 26,68 ile makul bir operasyonel verimliliğe işaret eder. Vergi sonrası borç maliyeti olan yüzde 34,92’nin altında kalması normalde kaldıraç riski oluşturur. Ancak net borcun neredeyse sıfırlanmış olması bu maliyet makasının özkaynakları eritmesini engellemiştir. Şirket yatırımlarını kendi nakit üretimiyle finanse edebilmektedir.

Nakit Dönüşüm Döngüsü: 8,19 Günlük Hızlı Nakit Çevrimi

Nakit dönüşüm döngüsü, şirketin altyapı ve işletme harcamaları için kasasından çıkan nakdi müşterilerden kaç günde geri topladığını ölçer.

DSO (Alacak Tahsil Süresi) = (6.510.203.508 TL × 273 gün) ÷ 31.569.977.119 TL = 56,30 gün
DIO (Stok Tutma Süresi) = (442.587.798 TL × 273 gün) ÷ 19.448.156.779 TL = 6,21 gün
DPO (Borç Ödeme Süresi) = (3.870.000.945 TL × 273 gün) ÷ 19.448.156.779 TL = 54,32 gün
Nakit Dönüşüm Döngüsü (CCC) = 56,30 + 6,21 – 54,32 = 8,19 gün

Şirket elektrik enerjisi ve şebeke hizmeti sunduğundan stok döngüsü 6 gün gibi kısa bir süredir. Alacak tahsilat süresi 56 gün iken borç ödeme süresinin 54 günde tutulması, net nakit döngüsünü 8 güne indirmiştir. İşletme sermayesi ihtiyacının düşük kalması şirketin likidite yönetimini rahatlatmaktadır.

Serbest Nakit Akışı Getirisi ve Borç Kapanma Süresi

Bu hesaplama, şirketin mevcut piyasa değerine göre ne kadar serbest nakit ürettiğini ve net borcunu ne kadar sürede sıfırlayabileceğini gösterir.

Yıllıklandırılmış Kira Düzeltilmiş FCF = 2.990.337.566 TL × (4 ÷ 3) = 3.987.116.755 TL
Piyasa Değeri (9 Kasım 2026) = 18.212.500.000 TL
Serbest Nakit Akışı Getirisi (FCF Yield) = 3.987.116.755 TL ÷ 18.212.500.000 TL = %21,89
Net Finansal Borç = 1.003.454.552 TL
Net Borcun FCF ile Kapanma Süresi = 1.003.454.552 TL ÷ 3.987.116.755 TL = 0,25 yıl (3 ay)

Şirket 72,85 TL pay fiyatı üzerinden yüzde 21,89 seviyesinde serbest nakit akışı verimi sunmaktadır. Yıllıklandırılmış 3,99 milyar TL serbest nakit üretimi karşısında 1,00 milyar TL net borcun bulunması, şirketin borçlarını yaklaşık 3 ay içinde kapatabilecek bir nakit akışına sahip olduğunu doğrular.

Sektörel Emsal Karşılaştırması ve Değerleme Çarpanları

Doğu Aras Enerji’nin değerleme çarpanlarını anlamak için benzer faaliyet yürüten elektrik şirketleri ile karşılaştırma yapmak gerekir.

Emsal tablosunda ARASE’nin doğrudan benzeri Enerjisa’dır (ENJSA). İki şirket de EPDK tarafından regüle edilen bölgesel elektrik dağıtım tekellerini yönetir. Karşılaştırmada ARASE belirgin bir iskonto ile işlem görmektedir:

• F/K Çarpanı: ARASE 7,29x çarpanıyla ENJSA’nın (14,34x) yaklaşık yarı fiyatına işlem görür.
• FD/FAVÖK Çarpanı: 1,99x seviyesinde olan ARASE, sektör ortalamasının oldukça altındadır.
• PD/DD Çarpanı: Şirket 0,70x piyasa değeri / defter değeri çarpanı ile 26,05 milyar TL’lik özkaynaklarının yüzde 30 altında fiyatlanmaktadır.

Piyasanın ARASE’ye uyguladığı bu değerleme iskontosunun iki temel sebebi bulunur. İlk neden Doğu Anadolu Bölgesi’ndeki coğrafi şartlar ve kaçak elektrik risk algısıdır. İkinci ve daha ağırlıklı neden ise DTM Enerji üzerinden yürütülen ilişkili taraf işlemlerinin doğurduğu kurumsal iskonto payıdır.

Uzun Vadeli Değerlendirme ve Ortaklık Koşulları

Doğu Aras Enerji, iş modeli açısından öngörülebilir bir nakit akışına sahiptir. Şirketin hizmet verdiği 7 ildeki elektrik dağıtım hakkı 2036 yılına kadar yasal güvence altındadır. Şebeke yatırımları yapıldıkça devlet garantili imtiyaz alacakları büyümekte ve her yıl nakit tahsilatı üretmektedir. 2026/9 itibarıyla net borcun 1,00 milyar TL’ye inmesi ve kasada 2,01 milyar TL nakit bulunması finansal yapıyı rahatlatmıştır.

Buna karşılık uzun vadeli ortaklık düşünen bir yatırımcının izlemesi gereken iki temel risk vardır:

1. İlişkili Taraf Hacmi: Dokuz ayda 6,52 milyar TL’lik iş hacminin ana ortakların kontrolündeki DTM Enerji’ye aktarılması ve bilançoda bu şirkete 2,82 milyar TL borç oluşması, kârın ne kadarının temettüye dönüşeceği sorusunu canlı tutar.
2. Operasyonel Marj Dalgalanmaları: 2026 üçüncü çeyreğinde görüldüğü gibi şebeke bakım giderlerindeki artışlar çeyreklik kârlılığı hızla eritebilmektedir. EPDK’nın 2026-2030 Beşinci Tarife Uygulama Dönemi için belirleyeceği parametreler kâr marjlarını yeniden belirleyecektir.

ARASE hissesinde uzun vadeli yatırım ve düzenli birikim yaklaşımı, şirketin defter değerinin altında (PD/DD 0,70) işlem gördüğü ve serbest nakit veriminin yüzde 20’nin üzerinde kaldığı dönemlerde bir temele oturur. Ancak düşen hisse fiyatı tek başına alım garantisi sayılmamalıdır. Düzenli alım yapan yatırımcıların aşağıdaki göstergeleri çeyreklik bazda izlemesi gerekir.

Düzenli Birikim Yapan Okur İçin Üç Takip Göstergesi

Temel Analiz Puanı

Doğu Aras Enerji için 2026/9 dönemi verileriyle yapılan temel analiz puanlaması aşağıda yer almaktadır.

Önceki İncelememiz Ne Bekliyordu, Ne Gerçekleşti?

Sitemizde 25 Eylül 2026 tarihinde yayımlanan ARASE 2026/6 Bilanço Analizi çalışmamızda şirkete 85 / 100 temel analiz puanı vermiştik. O analizdeki temel değerlendirmemiz, şirketin regüle tekel olmasının sağladığı gelir öngörülebilirliği ile borçlarını kapatarak finansal bağımsızlığını ilan ettiği ve nakit üretim kapasitesinin güçlü çalıştığı yönündeydi.

2026/9 sonuçları incelendiğinde nakit üretimi ve borç ödeme konusundaki öngörümüz gerçekleşti. Şirket dokuz ayda 2,99 milyar TL kira düzeltilmiş serbest nakit üreterek net finansal borcunu 1,00 milyar TL’ye indirdi ve kasasındaki nakdi 2,01 milyar TL’ye çıkardı.

Kârlılık ve kurumsal yönetim tarafında ise beklediğimizden farklı gelişmeler yaşandı. Önceki analizimizde takip göstergesi olarak belirlediğimiz DTM Enerji ilişkili taraf işlem payının gerilemesini beklerken, ilk altı aydaki 2,84 milyar TL’lik hacim dokuz ayda 6,52 milyar TL’ye çıktı ve DTM’ye olan borç 2,82 milyar TL oldu. Üçüncü çeyrekte brüt marjın yüzde 30’a inmesi operasyonel kârı baskıladı. Aras EDAŞ’ın halka arz sürecinde de üçüncü çeyrek boyunca yeni bir başvuru adımı görülmedi. Nakit akışı dinamiklerinin gücü korunmakla birlikte, operasyonel marjlardaki zayıflama ve artan ilişkili taraf hacmi nedeniyle bu dönemdeki puanımız 74 seviyesine güncellendi.

Sık Sorulan Sorular

Doğu Aras Enerji hangi alanda faaliyet gösterir?

Doğu Aras Enerji, elektrik üretim santrali işletmeyen, bölgesel elektrik dağıtım ve perakende satış tekelini elinde tutan bir altyapı grubudur. Şirket Erzurum merkezli yedi doğu ilinde 1,25 milyon aboneye elektrik ulaştırmakta ve şebeke altyapı yatırımlarını finanse etmektedir. Gelirlerinin yarıdan fazlası düzenlemeye tabi dağıtım tarifelerinden ve kamu garantili imtiyaz faizinden oluşmaktadır.

ARASE kimin kontrolündedir ve ortaklık yapısı nasıldır?

Şirket Çalık Enerji ve Kiler Holding ortak kontrolü altındadır. Sermayede Çalık Enerji yüzde 42,51 ve Kiler Holding yüzde 40,00 paya sahipken, esas sözleşmedeki imtiyaz nedeniyle bu iki grup genel kurulda toplam yüzde 90,89 oy çoğunluğunu elinde bulundurur. Halka açık payların oranı yüzde 17,49 seviyesinde olmasına rağmen oy gücü yüzde 9,11 düzeyindedir.

Doğu Aras Enerji 2026 yılının ilk dokuz ayında nasıl bir bilanço açıkladı?

Doğu Aras Enerji, 2026 yılının ilk dokuz ayında hasılatını geçen yılın aynı dönemine göre reel olarak yüzde 9,25 artırarak 31,57 milyar TL seviyesine çıkardı. Dokuz aylık net dönem kârı artan maliyetler ve parasal kayıplar nedeniyle yüzde 13,85 azalarak 1,77 milyar TL oldu. Özellikle yılın üçüncü çeyreğinde artan şebeke bakım giderleri brüt kâr marjını yüzde 30 seviyesine çekerek çeyreklik kârlılığı belirgin biçimde zayıflattı.

ARASE bilançosunda borç ve nakit durumu ne durumdadır?

Şirketin finansal yapısı borçların hızla ödenmesi sayesinde oldukça sağlam bir konuma gelmiştir. Dokuz aylık dönemde üretilen 2,99 milyar TL kira düzeltilmiş serbest nakit akışı ile banka kredileri kapatılmış ve kasadaki nakit 2,01 milyar TL düzeyine çıkarılmıştır. Kiralama borçları dahil net finansal borç 1,00 milyar TL seviyesine gerilerken Net Borç / FAVÖK çarpanı 0,10x seviyesine inmiştir.

Şirketin finansal yapısındaki en önemli risk unsuru nedir?

En temel risk, ana ortakların kontrolündeki DTM Enerji Adi Ortaklığı ile yürütülen yoğun ilişkili taraf işlemleri ve şebeke bakım maliyetlerindeki dalgalanmalardır. Dokuz ayda 6,52 milyar TL büyüklüğe ulaşan bu iş hacmi ve şirketin bilançosunda biriken 2,82 milyar TL ilişkili taraf borcu şeffaflık iskontosu yaratmaktadır. Ayrıca üçüncü çeyrekte görülen operasyonel marj daralmasının son çeyrekte toparlanamaması kârlılık üzerindeki baskıyı artırabilir.

Kaynaklar

• Doğu Aras Enerji Yatırımları A.Ş. 30 Eylül 2026 Tarihli Özet Konsolide Finansal Tablolar ve Bağımsız Denetçi Raporu — Kamuyu Aydınlatma Platformu (KAP) — 6 Kasım 2026
• Doğu Aras Enerji Yatırımları A.Ş. 2026 3. Dönem Faaliyet Raporu — Kamuyu Aydınlatma Platformu (KAP) — 6 Kasım 2026
• Doğu Aras Enerji Pay Sahipliği ve Oy Hakları Bilgi Formu — Kamuyu Aydınlatma Platformu (KAP) — 1 Ekim 2026
• Bağlı Ortaklık Aras EPSAŞ Elektrik Satış Bildirimleri — Kamuyu Aydınlatma Platformu (KAP) — 1 Eylül 2026 ve 5 Ekim 2026
• Aras Elektrik Dağıtım A.Ş. Halka Arz Hazırlıkları Bildirimi — Kamuyu Aydınlatma Platformu (KAP) — 31 Mart 2026
• EPDK 02.07.2026 Tarih ve 14718 Sayılı Kararı ile 02.04.2026 Tarih ve 14461 Sayılı Tarife Kararları — Enerji Piyasası Düzenleme Kurumu — 2026/3. Çeyrek

Veri kesim tarihi: 9 Kasım 2026, Fiyat tarihi: 9 Kasım 2026, Kaynak dönemi: 2026/9 (1 Ocak 2026 – 30 Eylül 2026 Konsolide Finansal Raporu).

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir.